Perubahan Sejarah: Bitcoin sedang menjadi aset safe haven

Minggu ini, obligasi pemerintah AS mengalami penurunan mingguan terbesar sejak krisis repurchase 2019, dengan fluktuasinya bahkan melebihi level selama pandemi COVID-19 pada Maret 2020. Yang lebih mengkhawatirkan adalah gejolak tajam di pasar obligasi AS membuat dana arbitrase basis menghadapi risiko likuidasi dalam skala besar, yang sangat mirip dengan situasi saat krisis likuiditas meledak pada Maret 2020: saat itu, banyak hedge fund terpaksa menjual aset lain untuk mengumpulkan likuiditas, memicu pembekuan pasar repurchase dan beberapa kali pemutusan perdagangan di pasar saham AS. Jadi, apakah fluktuasi abnormal obligasi AS ini merupakan pelepasan risiko lebih lanjut dari perang tarif Trump atau awal dari suatu krisis besar?

Dari sudut pandang perdagangan, fluktuasi utang AS saat ini masih termasuk dalam kategori pelepasan risiko yang biasa. Ada tiga dasar utama:

Pertama, tekanan likuidasi yang diakibatkan oleh pelebaran spread jangka waktu masih terbatas pada bidang strategi basis, dan belum menyebar ke strategi sistemik seperti CTA trend following atau fund risk parity.

Kedua, pasar uang tetap stabil—saldo hampir 500 miliar dolar AS dari alat reverse reposisi (RRP) Fed memberikan buffer likuiditas, dan selisih antara suku bunga repo semalam dan SOFR terus berada dalam kisaran normal di bawah 10 basis poin;

Ketiga, imbal hasil 10 tahun berfluktuasi di kisaran 4,25%-4,5%, masih ada margin aman dari titik kritis 4,8% yang memicu hedging durasi bagi investor MBS. Berdasarkan fenomena ini, Federal Reserve tetap mengkualifikasikan fluktuasi saat ini sebagai "operasi normal dari mekanisme penyesuaian diri pasar".

Selama tidak ada risiko sistemik yang meledak, keuntungan Bitcoin di fase kedua perang dagang hampir dipastikan.

Pertama, kebijakan tarif Trump akan secara signifikan melemahkan dominasi dolar dalam penyelesaian perdagangan global, mempercepat transformasi diversifikasi sistem pembayaran internasional. Dengan semakin dalamnya de-dollarization, proporsi penyelesaian dalam mata uang lokal seperti yuan dan rubel akan terus meningkat, sementara emas dan bitcoin akan menjadi jangkar stabilitas nilai yang penting. Misalnya, pada tahun 2022, cadangan devisa Rusia dibekukan oleh Barat, untuk mengurangi tekanan depresiasi rubel, bank sentral Rusia menerapkan kebijakan pembelian emas dengan harga tetap (5000 rubel/gram) dari 28 Maret hingga 30 Juni, yang tidak hanya berhasil menstabilkan nilai tukar rubel, tetapi juga cadangan emasnya melonjak sebesar 300 ton.

Perlu dicatat bahwa pada periode yang sama, volume perdagangan Bitcoin di Rusia meningkat 17 kali lipat, membentuk sistem penyimpanan nilai ganda "emas resmi + Bitcoin swasta". Dalam konteks pengurangan bertahap atau bahkan penghentian ekspor defisit dolar AS, arsitektur baru ini mungkin akan menjadi pelengkap penting dalam proses de-dolarisasi.

Kedua, pemerintahan Trump mungkin meniru pola operasi 'Perjanjian Plaza' tahun 1985, dengan menggunakan tarif sebagai alat untuk memaksa mitra dagang utama menerima pengaturan devaluasi dolar. Kombinasi kebijakan 'tarif tinggi + dolar yang lemah' ini meskipun dapat meningkatkan daya saing industri manufaktur AS, tetapi akan tak terhindarkan menggerogoti dasar kredit dolar.

Pengalaman sejarah menunjukkan bahwa ketika pasar membentuk ekspektasi depresiasi dolar yang berkelanjutan, mata uang keras yang memiliki sifat 'super-sovereign' sering kali menunjukkan kinerja yang luar biasa — selama periode 1985 hingga 1987 setelah penandatanganan Perjanjian Plaza, dolar terdepresiasi terhadap yen dan mark Jerman masing-masing sebesar 50% dan 47%, harga emas naik dari sekitar 300 dolar per ons menjadi sekitar 500 dolar, dengan kenaikan sekitar 66%, proses ini mendorong redistribusi aset senilai triliunan dolar. Selama lebih dari sepuluh tahun terakhir, bitcoin dan indeks dolar telah menunjukkan hubungan negatif yang jelas, sehingga bitcoin kemungkinan besar akan menguat selama siklus penurunan dolar.

Dari pengalaman sejarah, aset lindung nilai berkualitas tinggi harus memenuhi dua standar inti: premi risiko positif yang signifikan dan fluktuasi harga yang dapat dikendalikan. Selama sepuluh tahun terakhir, emas adalah satu-satunya aset yang terus memenuhi kedua persyaratan ini, sementara Bitcoin telah lama dikeluarkan dari jajaran aset lindung nilai karena fluktuasi yang terlalu besar dalam kondisi ekstrem (seperti amplitudo harian mencapai 37% pada bulan Maret 2020). Namun, pemahaman tradisional ini sedang ditantang oleh data pasar baru. Selama periode ketidakstabilan pasar yang dipicu oleh kebijakan tarif Trump, kinerja berbagai aset menunjukkan perubahan penting.

Antara 2 April dan 8 April, pengembalian yang disesuaikan dengan risiko Bitcoin adalah -0,24, jauh melampaui tidak hanya S&P -0,98, tetapi juga emas -0,29. Pergeseran ini menunjukkan bahwa Bitcoin sedang mengembangkan properti "krisis alfa" yang unik – sementara volatilitas absolutnya masih lebih tinggi daripada emas, kinerja relatifnya dalam peristiwa risiko sistemik telah mulai mengungguli aset safe-haven tradisional.

Selain itu, meskipun indeks VIX melonjak ke titik tertinggi dalam hampir tiga tahun (60), volatilitas implisit Bitcoin selama 1 bulan hanya sedikit meningkat, masih jauh dari titik tertinggi historis. Sementara itu, tidak ada hubungan yang jelas antara harga Bitcoin dan volatilitas implisit dari opsi at-the-money-nya. Ini menunjukkan bahwa pasar secara umum percaya bahwa dampak potensi penurunan besar di pasar saham AS terhadap Bitcoin terbatas, dan para investor opsi juga tidak menggunakan peristiwa tersebut untuk secara besar-besaran meningkatkan volatilitas, yang membantah pandangan umum di pasar bahwa Bitcoin adalah leverage untuk pasar saham AS.

Melihat kembali, waktu penetapan cadangan strategis Bitcoin oleh Trump bukanlah kebetulan - ini adalah langkah proaktif untuk melindungi risiko kredit dolar, serta langkah strategis untuk mempertahankan dominasi mata uang global. Namun, ketika niat strategis Amerika mulai dipahami pasar, modal Amerika telah secara diam-diam mengumpulkan hampir 30% dari total koin Bitcoin yang beredar.