Je surveille de près la situation USD/CHF depuis environ un an, et honnêtement c'est un cas d'école de comment le jawboning des banques centrales peut remodeler toute une paire de devises. La BNS a essentiellement fait baisser le franc de sa dynamique de force simplement en signalant qu'elle interviendrait si la situation devenait incontrôlable. C'est assez fou quand on y pense.

Ce qui s'est passé, c'est que la paire a grimpé régulièrement jusqu'au début de 2025, a franchi la résistance à 0,8800 qui tenait depuis des mois, et les volumes de trading ont explosé d'environ 35% au-dessus de la moyenne. La configuration technique semblait haussière pour l’USD/CHF, mais le vrai moteur n’était pas les fondamentaux — c’était le président de la BNS Jordan qui disait essentiellement « nous avons des outils et nous n’avons pas peur de les utiliser ». Cela seul a suffi à modifier la position des traders, créant ainsi de la volatilité.

Ce qui est intéressant, c’est de comparer cela à la façon dont d’autres banques centrales gèrent la pression sur leur devise. Par exemple, si l’on regarde la dynamique yen/dollar, la Banque du Japon a un tout autre mode d’action avec son contrôle de la courbe des rendements. Pendant ce temps, la Fed se contente d’observer les données. La BNS est prise entre deux feux — elle se soucie de la compétitivité à l’exportation mais aussi de l’inflation, qui tournait autour de 1,2% tout au long de 2025, bien en dessous de leur objectif de 2%. Cela leur donnait une marge de manœuvre sans paraître désespérés.

Sur le plan économique, la Suisse montrait en réalité des signes de faiblesse. Le PIB du T4 2024 n’a augmenté que de 0,3% trimestre sur trimestre, le PMI manufacturier était en contraction à 48,7, et les exportateurs étaient nerveux à l’idée que le franc devienne trop fort. Le excédent du compte courant s’était réduit à 8% du PIB contre 10% l’année précédente. La BNS avait donc des raisons légitimes de se soucier de la valorisation de la devise, pas seulement de faire du politiquement correct.

Ce qui rend cela techniquement intéressant, c’est que le bilan de la BNS affiche plus de CHF 800 milliards de réserves en devises étrangères, principalement en euros et dollars. C’est une vraie puissance de feu. Elle avait effectué une intervention massive durant 2020-2021, achetant environ CHF 110 milliards d’actifs étrangers. Donc, quand Jordan a commencé à parler de « multiples outils de politique », les traders savaient qu’il ne bluffait pas.

La structure du marché a aussi évolué. Les hedge funds ont en fait réduit leurs positions nettes longues sur le franc de 40% en février seulement, en partie à cause de la rhétorique de la BNS mais aussi parce que la dynamique du carry trade s’est compressée avec la réduction des différentiels de taux d’intérêt. Les exportateurs suisses ont intensifié leurs couvertures, ce qui a créé une boucle de rétroaction. Les spreads bid-ask se sont élargis pendant les heures asiatiques, montrant comment l’incertitude affecte la liquidité.

Historiquement, le bilan de la BNS est mitigé. Elle avait cette politique de plancher à 1,20 EUR/CHF de 2011 à 2015, qui a finalement échoué et qu’elle a dû abandonner de façon spectaculaire. Mais leur réponse à la pandémie en 2020 a été plus efficace, car ils ont combiné des guidances verbales avec des opérations concrètes. Des recherches des grandes banques suisses suggèrent que l’intervention verbale seule dure généralement 2 à 4 semaines, tandis que les opérations de marché direct peuvent soutenir des tendances pendant des mois si les fondamentaux sont alignés.

La comparaison avec le yen/dollar est aussi utile — tant le franc que le yen bénéficient des flux de refuge sûr, mais lorsque le sentiment de risque s’améliore globalement, ce soutien s’évapore. Début 2025, une meilleure appétence au risque a réduit la demande pour les refuges traditionnels. Cela a en fait aidé l’USD/CHF plus que les mots de la BNS.

Ce que les traders doivent vraiment surveiller, c’est si l’intervention verbale continue de fonctionner ou si la BNS devra finalement passer à l’action concrète sur le marché. Les niveaux techniques à 0,8750 et 0,8900 sont importants, mais plus encore, il faut suivre les prévisions d’inflation de la BNS et les données sur les exportations. Si ces indicateurs se détériorent davantage, attendez-vous à une action plus agressive.

La leçon plus large ici, c’est qu’en marchés de devises, la communication des banques centrales peut déplacer autant que la politique elle-même. La BNS a essentiellement amené le marché à anticiper un risque d’intervention sans avoir à dépenser ses réserves. C’est une exécution de politique efficace. Mais cela ne fonctionne que si vous avez crédibilité et une vraie puissance de feu derrière vos mots — ce que la BNS a clairement.