Comment la philosophie de fonds spéculatif de Peter Thiel a transformé Founders Fund en l'empire d'investissement le plus anticonformiste de la Silicon Valley

Lorsque Peter Thiel a créé Clarium Capital en 2001—s’appuyant sur son expérience de l’époque PayPal—il pensait déjà différemment le capital. Contrairement aux capital-risqueurs traditionnels qui suivaient les tendances, cette approche de hedge fund offrait à Thiel un avantage distinctif : la capacité d’anticiper les changements macroéconomiques avant que le marché ne les reconnaisse. Quelques années plus tard, lorsqu’il et Ken Howery ont formalisé leur véhicule d’investissement en 2004, cette perspective de hedge fund allait fondamentalement transformer la manière dont la Silicon Valley investissait dans des entreprises innovantes.

La Fondation : Trois marginaux qui ont rejeté la sagesse conventionnelle du VC

La décision de Ken Howery de rejoindre le fonds émergent de Thiel à la fin des années 1990 est survenue après un dîner de quatre heures qui s’est avéré transformateur. En face du stratège de PayPal dans un steakhouse de Palo Alto, Howery a rencontré un esprit opérant sur un autre plan. « Ses insights sur chaque sujet étaient plus fascinants que tout ce que j’avais rencontré durant mes quatre années à Stanford », se souvient Howery. En quelques semaines, il a refusé une offre lucrative d’ING Barings pour miser sur un opérateur peu connu gérant moins de 4 millions de dollars.

Le troisième co-fondateur, Luke Nosek, est entré en scène lors d’une rencontre presque comique. Lors d’un discours de Thiel sur le campus de Stanford, à la mi-1998, Nosek s’est penché vers Howery et a demandé : « Es-tu Peter Thiel ? » Lorsqu’on lui a répondu non, Nosek a répondu simplement : « Eh bien, je vais travailler pour lui. » Cette introduction décontractée masquait une vérité plus profonde : les deux hommes percevaient en Thiel quelque chose de rare—un talent « osant explorer des conclusions que les gens ordinaires ont peur d’envisager. »

Les trois ont officiellement uni leurs forces après ce discours, bien que le véhicule institutionnel n’ait pas vu le jour avant six ans. Lorsqu’ils ont finalement lancé leur fonds en 2004, ils portaient avec eux une philosophie hérétique : ne jamais évincer les fondateurs. Cette position contredisait 50 ans d’orthodoxie du capital-risque, où Sequoia et Kleiner Perkins avaient construit des empires en remplaçant les fondateurs techniques par des « managers professionnels »—tout en conservant le vrai contrôle pour eux-mêmes.

L’Avantage du Hedge Fund : La vision macro rencontre la stratégie de venture

Avant de s’engager pleinement dans le capital-risque, le passé de hedge fund de Thiel s’est avéré déterminant. Lorsqu’il a cofondé Clarium Capital suite à l’acquisition de PayPal (vente à eBay pour 1,5 milliard de dollars en 2002), il a appliqué des principes que la plupart des capital-risqueurs négligeaient. Là où les VC traditionnels poursuivaient les tendances du dernier trimestre, Thiel analysait des changements à l’échelle de la civilisation.

Cette perspective macro s’est concrétisée en mouvements précis. Au conseil d’administration de PayPal en 2000, alors que la bulle internet atteignait des sommets absurdes, Thiel a proposé une stratégie audacieuse : vendre à découvert le marché en utilisant les 100 millions de dollars récemment levés par PayPal. Michael Moritz de Sequoia a explosé de colère et a menacé de démissionner immédiatement. « Si le conseil adopte cela, je démissionnerai sur-le-champ », a averti Moritz. Mais la prédiction de Thiel s’est avérée juste—le krach est survenu en quelques jours. Un investisseur a plus tard admis : « Si nous avions shorté, nos profits auraient dépassé l’intégralité du revenu opérationnel de PayPal. »

Ce conflit avec Moritz résonnera dans l’histoire. Le chef de Sequoia se plaignit plus tard que Thiel « venait d’un background de hedge fund et voulait toujours encaisser »—un commentaire qui piquait précisément parce qu’il contenait une part de vérité. Lorsqu’il a finalement fondé son propre véhicule d’investissement, les sceptiques se demandaient s’il pouvait s’engager dans une croissance à long terme ou s’il resterait à jamais tiraillé entre couverture macro et construction de startups.

Il a répondu en faisant les deux.

La philosophie de la différenciation : pourquoi la plupart des startups échouent

Au milieu des années 2000, alors que Thiel étudiait la théorie du « désir mimétique » du philosophe français René Girard—l’idée que les humains imitent plutôt qu’ils n’innovent—son thèse d’investissement s’est cristallisée. Le monde du venture était devenu une usine à miroirs : tout le monde copiait les fonctionnalités sociales de Facebook, poursuivait des applications grand public, se lançait dans une innovation incrémentielle.

La contre-mesure de Thiel était radicale : investir dans des entreprises atteignant le statut de monopole en résolvant des problèmes véritablement uniques. Il a résumé ce principe dans son livre Zero to One publié en 2014 : « Toutes les entreprises qui réussissent sont différentes. Toutes les entreprises qui échouent se ressemblent. »

Cette philosophie n’était pas une posture contrariante gratuite. Elle découlait logiquement de son expérience de hedge fund, où les tendances macro gouvernaient les résultats. Si tout le monde dans le capital-risque soutenait la prochaine plateforme sociale ou le clone d’un marché grand public, alors les véritables opportunités se trouvaient dans des territoires inexplorés—des technologies dures qui construisent la réalité physique, pas des copies numériques.

Les premiers paris qui ont façonné la réputation du fonds

Avant de lancer officiellement Founders Fund, Thiel a réalisé deux investissements personnels prémonitoires qui allaient définir la trajectoire du fonds. Le premier fut Palantir en 2003. En travaillant aux côtés d’autres vétérans de PayPal, Thiel a cofondé une société d’analyse de données explicitement destinée à l’appareil de renseignement du gouvernement américain. La majorité des investisseurs de Sand Hill Road ont rejeté le modèle d’affaires comme étant trop lent ; les dirigeants de Kleiner Perkins ont quitté la présentation. Pourtant, In-Q-Tel (la branche d’investissement de la CIA) a reconnu le potentiel, en injectant 2 millions de dollars.

Founders Fund a ensuite investi 165 millions de dollars dans Palantir. En décembre 2024, cette participation valait 3,05 milliards de dollars—un rendement de 18,5x. Plus important encore, cela a confirmé la thèse de Thiel : la différenciation crée une valeur durable.

Le second investissement a eu lieu à l’été 2004, lorsque Reid Hoffman a présenté Thiel à un Mark Zuckerberg de 19 ans. Après une recherche approfondie sur les réseaux sociaux—malgré la simplicité apparente de Facebook—Thiel a engagé 500 000 dollars en obligations convertibles. Les termes étaient agressifs : convertir en actions uniquement si Facebook atteignait 1,5 million d’utilisateurs d’ici la fin de l’année. Lorsque cet objectif a été manqué, Thiel a converti quand même.

Son gain personnel a dépassé 1 milliard de dollars. Plus important encore, le capital de 8 millions de dollars de Founders Fund a finalement généré 365 millions de dollars de retours pour ses LP—un multiple de 46,6x. L’investissement dans Facebook a prouvé que la différenciation s’appliquait même aux technologies sociales : la plupart des investisseurs n’ont pas saisi l’unicité de la vision de Zuckerberg. Thiel l’avait perçue immédiatement.

La méthodologie de Founders Fund : une approche hedge fund du venture

Lorsque Howery a commencé à lever des fonds en 2004, la réponse institutionnelle a été brutale. Un fonds de 50 millions de dollars était considéré comme ridiculement petit. La dotation de Stanford, que Howery avait approchée comme investisseur principal, a refusé—jugée trop insignifiante. Même le recrutement de LPs a été humiliante : seulement 12 millions de dollars ont été levés de sources externes. Thiel a investi personnellement 38 millions de dollars (76 % du fonds) pour combler le gap.

Cette contrainte s’est révélée libératrice. Avec un capital limité et peu de pression institutionnelle, le fonds pouvait fonctionner dans un « chaos efficace ». Howery gérait la recherche d’opportunités ; Thiel jonglait entre Clarium Capital et prenait des décisions stratégiques sur l’évaluation ; aucun ne tolérait d’agendas formels ou de réunions routinières. Lorsqu’en 2005 Sean Parker a rejoint, fraîchement sorti de son départ tumultueux de Facebook, il a apporté une quatrième dimension : instinct produit et charisme de closing.

Les compétences complémentaires de l’équipe ont créé de la vélocité :

• Thiel : analyse macro stratégique et psychologie du fondateur
• Howery : évaluation d’équipe et modélisation financière
• Nosek : résolution créative de problèmes et opérations startup
• Parker : logique produit grand public et intensité de négociation

En 2006, lorsque Founders Fund a levé son deuxième fonds—de 227 millions de dollars—les premiers paris de l’équipe commençaient à porter leurs fruits. La dotation de Stanford a inversé sa position initiale, devenant l’investisseur principal. Cette validation institutionnelle a marqué un tournant : Founders Fund avait dépassé la phase de « projet annexe ».

La boutique de la haine qui a changé le capital-risque

La lutte incessante de Michael Moritz avec Thiel a créé un bénéfice inattendu : elle a forcé Founders Fund à articuler sa différence. Après que la proposition de Thiel au conseil de PayPal ait été bloquée, après que Moritz ait snobé la tournée de présentation de Palantir avec indifférence, après les luttes de pouvoir pour la succession du CEO, Moritz a décidé d’utiliser son influence lors de la levée du deuxième fonds de Founders Fund.

Lors de la réunion annuelle de Sequoia en 2006, une diapositive est apparue avec le message : « Évitez Founders Fund. » En coulisses, Moritz aurait menacé les LPs : investir avec Founders Fund et perdre l’accès à Sequoia pour toujours. Le message visait à isoler le concurrent monté en puissance.

Mais le blocus a eu l’effet inverse. Les investisseurs institutionnels sont devenus curieux : pourquoi Sequoia—le roi incontesté du VC—était-il si menacé ? « Les investisseurs étaient curieux de ce que nous faisions », a confié Howery. « Cela a en réalité envoyé un signal positif. » La controverse est devenue un atout.

De plus, la philosophie « fondateur d’abord » de Founders Fund répondait directement à ce que recherchaient les meilleurs entrepreneurs. Thiel refusait d’évincer des fondateurs sur la base de recrutements arbitraires de PM. Il refusait de contrôler les conseils. Il investissait dans des personnes comme Zuckerberg, non malgré leur maladresse sociale, mais à cause de celle-ci—la même incapacité de style « Asperger » à jouer les jeux politiques que Thiel considérait comme une force.

SpaceX : l’investissement qui a prouvé la philosophie

En 2008, lors du mariage d’un ami, Thiel a renoué avec Elon Musk. Trois ans plus tôt, Musk avait lancé SpaceX avec les fonds issus de sa sortie de PayPal et de Tesla, pariant sur des fusées réutilisables alors que l’industrie disait cela impossible. SpaceX avait subi trois échecs consécutifs de lancement ; ses financements étaient presque épuisés ; un email fuitant d’un investisseur révélait un pessimisme généralisé dans l’écosystème venture.

La plupart des fonds ont passé leur tour. Parker, peu familier avec l’aérospatial, a conseillé la prudence. Mais Nosek et Howery ont insisté, plaidant pour un investissement de 20 millions de dollars (près de 10 % du capital du Founders Fund II) à une valorisation pré-money de 315 millions de dollars. C’était sans précédent : le plus gros pari jamais réalisé par Founders Fund.

« C’était très controversé », a reconnu Howery. « Beaucoup de LPs pensaient que nous étions fous. » Pourtant, l’équipe croyait en la vision de Musk et en la durabilité des technologies dures. Ils avaient aussi une conviction tacite : SpaceX était impossible à copier. Aucun concurrent ne pouvait reproduire l’ingénierie, la densité de talents ou l’intensité capitalistique. Elle a réalisé quelque chose que les capital-risqueurs voient rarement : une différenciation authentique soutenue par la physique.

Cette conviction s’est révélée extraordinairement rentable. Founders Fund a investi au total 671 millions de dollars dans SpaceX à travers plusieurs levées. Lorsqu’en décembre 2024, SpaceX a effectué des rachats d’actions internes à une valorisation de 350 milliards de dollars—marquant la transition de l’entreprise vers les marchés publics—ces participations étaient évaluées à 18,2 milliards de dollars.

Le 27,1x de rendement a transformé la performance du portefeuille du fonds et a validé la thèse de Thiel : dans un monde où les algorithmes copient des fonctionnalités et où les plateformes sociales reproduisent des fonctionnalités, les vrais retours viennent de la construction de choses dont le monde a besoin mais que peu croient possibles.

Les retours qui ont révolutionné l’histoire du VC

En 2007, 2010 et 2011, Founders Fund a lancé trois fonds consécutifs dont la performance est devenue la référence en capital-risque :

• Fund I (2004) : 227 millions de dollars en capital engagé → 26,5x de rendement
• Fund II (2006) : 250 millions de dollars en capital engagé → 15,2x de rendement
• Fund III (2007) : 625 millions de dollars en capital engagé → 15x de rendement

Il ne s’agissait pas de rendements théoriques ou de valorisations sur papier. Ce sont de véritables sorties, de véritables distributions aux LPs, de véritables effets de capitalisation. L’écart de performance entre Founders Fund et ses pairs s’est creusé chaque année.

Les fonds concurrents ont tenté de décoder la formule. Certains ont embauché d’anciens de PayPal. D’autres ont prêché un investissement « friendly-fondateur ». Certains ont parlé de technologies dures. Mais peu possédaient la conviction centrale de Thiel : la volonté de poursuivre des paris isolés quand tout le monde avançait en rangs serrés, combinée au jugement macro—forgé sur les marchés de hedge fund—pour savoir quand la surpopulation créait une opportunité.

L’héritage : de la pensée hedge fund à la domination du venture

D’un projet annexe de 50 millions de dollars lancé par des fondateurs incapables d’obtenir des capitaux institutionnels, Founders Fund est devenu une puissance de la Silicon Valley gérant des milliards d’actifs. La société est reconnue non seulement pour ses performances, mais aussi pour une posture radicalement différente sur l’autonomie des fondateurs, la différenciation et le rôle du capital dans l’innovation.

Le passé de hedge fund de Peter Thiel s’est avéré décisif. Les capital-risqueurs traditionnels pensent en termes de sociétés en portefeuille et de risques dispersés. Thiel pense en termes de points d’inflexion macro et de conviction concentrée. Il pouvait prévoir des tendances technologiques vingt coups à l’avance et positionner le capital avec précision—investissant 500 000 dollars dans un adolescent maladroit nommé Zuckerberg, soutenant des fusées réutilisables quand la NASA rejetait cette idée, finançant des logiciels d’intelligence quand les investisseurs ne voyaient qu’un ralentissement des marchés publics.

La philosophie a perduré même lorsque le fonds s’est développé. Founders Fund a continué à soutenir des entreprises que le VC traditionnel éviterait : Anduril (technologie de défense), Bitcoin (monnaie numérique controversée), et des fondateurs émergents opérant dans des secteurs peu sexy sans échéance claire de sortie. Chaque pari reflétait la vision initiale de Thiel : les vrais retours ne viennent pas de suivre la foule, mais de voir ce que les autres refusent de voir.

Aujourd’hui, lorsque les capital-risqueurs parlent d’investissement « fondateur d’abord », prêchent « l’autonomie du fondateur » ou célèbrent la « rétention du fondateur », ils parlent la langue de Thiel—une langue que Founders Fund a pionniée précisément parce qu’un homme de la mafia PayPal a appliqué la rigueur du hedge fund au capital de startup. L’empire construit à partir de cette philosophie continue de transformer non seulement le capital-risque, mais aussi tout l’écosystème technologique qui en dépend.