Cette semaine, les obligations américaines ont subi la plus forte baisse hebdomadaire depuis la crise de rachat de 2019, avec une volatilité dépassant même celle de mars 2020 lors de la pandémie de COVID-19. Ce qui est encore plus inquiétant, c'est que la forte turbulence sur le marché obligataire américain expose les fonds d'arbitrage de base à un risque de liquidation massive, une situation qui rappelle fortement celle de mars 2020 lors de l'éclatement de la crise de liquidité : à ce moment-là, de nombreux fonds spéculatifs ont été contraints de vendre d'autres actifs pour lever des liquidités, provoquant le gel du marché de rachat et plusieurs interruptions sur le marché boursier américain. Alors, la fluctuation anormale des obligations américaines est-elle une libération supplémentaire des risques liés à la guerre tarifaire de Trump ou le début d'une grande crise ?
D'un point de vue transactionnel, la fluctuation actuelle des obligations américaines reste dans le cadre des risques habituels. Les principales raisons sont trois :
Premièrement, la pression de liquidation provoquée par l'élargissement des écarts de taux est toujours limitée au domaine des stratégies de base, sans s'étendre encore aux stratégies systématiques telles que le suivi de tendance CTA ou les fonds de risque parité.
Deuxièmement, le marché monétaire reste stable - le solde des outils de reverse repos de la Réserve fédérale (RRP) approche 5000 milliards de dollars, constituant un coussin de liquidité, et l'écart entre le taux repo overnight et le SOFR reste dans une plage normale de moins de 10 points de base.
Troisièmement, le rendement des obligations à 10 ans oscille entre 4,25 % et 4,5 %, restant à une marge de sécurité du point critique de 4,8 % qui déclencherait le hedging de duration des investisseurs en MBS. Sur la base de ces phénomènes, la Réserve fédérale continue de qualifier la volatilité actuelle de "fonctionnement normal du mécanisme d'auto-régulation du marché".
Tant qu'il n'y a pas de risque systémique, les bénéfices du Bitcoin lors de la deuxième phase de la guerre commerciale sont presque assurés.
Premièrement, la politique tarifaire de Trump affaiblira considérablement la domination du dollar dans les règlements commerciaux mondiaux et accélérera la diversification du système de paiement international. Avec l’approfondissement de la dédollarisation, la proportion de règlements en monnaie locale tels que le RMB et le rouble continuera d’augmenter, et l’or et le bitcoin deviendront des points d’ancrage de valeur importants. Par exemple, afin d’atténuer la pression à la dépréciation du rouble après le gel des réserves de change de la Russie par l’Occident en 2022, la Banque centrale de Russie a mis en œuvre une politique d’achat d’or à prix fixe (5 000 roubles/gramme) du 28 mars au 30 juin, ce qui a non seulement permis de stabiliser le taux de change du rouble, mais a également augmenté ses réserves d’or de 300 tonnes.
Il est à noter que, pendant la même période, le volume des transactions de Bitcoin en Russie a explosé de 17 fois, formant un système de stockage de valeur à double voie de "l'or officiel + le Bitcoin populaire". Dans le contexte où les États-Unis réduisent progressivement, voire arrêtent, l'exportation déficitaire de dollars, cette nouvelle architecture pourrait devenir un complément important au processus de dé-dollarisation.
Deuxièmement, le gouvernement Trump pourrait s'inspirer du fonctionnement de l'"Accord du Plaza" de 1985, en utilisant le levier tarifaire pour forcer les principaux partenaires commerciaux à accepter un arrangement de dévaluation du dollar. Cette combinaison de politiques de "hauts tarifs + dollar faible" pourrait améliorer la compétitivité de l'industrie manufacturière américaine, mais cela érodera inévitablement la base de crédit du dollar.
L'expérience historique montre que lorsque le marché forme des attentes de dévaluation continue du dollar, les devises dures dotées de caractéristiques "souveraines" ont souvent des performances exceptionnelles - entre 1985 et 1987, après la signature de l'accord du Plaza, le dollar s'est déprécié de 50 % par rapport au yen et de 47 % par rapport au mark allemand, tandis que le prix de l'or est passé d'environ 300 dollars l'once à environ 500 dollars, avec une augmentation d'environ 66 %. Ce processus a contribué à la reconfiguration de milliers de milliards de dollars d'actifs. Au cours des dix dernières années, le bitcoin a montré une relation inverse évidente avec l'indice du dollar, il est donc très probable que le bitcoin se renforce lors d'un cycle de baisse du dollar.
Historiquement, les actifs refuges de haute qualité doivent répondre à deux critères fondamentaux : une prime de risque positive importante et une volatilité des prix contrôlable. Au cours de la dernière décennie, l’or a été le seul actif à répondre systématiquement à ces deux exigences, tandis que le bitcoin a longtemps été exclu de la catégorie des valeurs refuges en raison de sa forte volatilité sur les marchés extrêmes (par exemple, 37 % en mars 2020). Cependant, cette idée reçue est remise en question par de nouvelles données de marché. Au cours des turbulences sur les marchés causées par les tarifs douaniers de Trump, la performance des actifs a connu des changements importants.
Entre le 2 avril et le 8 avril, le taux de rendement ajusté au risque du Bitcoin était de -0,24, dépassant non seulement le -0,98 du S&P, mais aussi le -0,29 de l'or. Ce changement indique que le Bitcoin développe une propriété unique d'"alpha de crise" - bien que la volatilité absolue soit toujours supérieure à celle de l'or, sa performance relative lors d'événements de risque systémique a commencé à surpasser celle des actifs refuges traditionnels.
De plus, alors que l’indice VIX a atteint son plus haut niveau en près de trois ans (60), la volatilité implicite du bitcoin sur 1 mois n’a augmenté que légèrement, encore loin de son sommet historique. Dans le même temps, il n’y a pas de corrélation significative entre le prix du bitcoin et la volatilité implicite de ses options à la monnaie. Cela montre que le marché estime généralement que l’impact potentiel de la chute des actions américaines sur le bitcoin est limité, et que les investisseurs en options n’ont pas profité de l’événement pour adopter une volatilité agressivement longue, ce qui brise le consensus du marché selon lequel le bitcoin est utilisé dans les actions américaines dans le passé.
En regardant en arrière, le moment choisi par Trump pour établir des réserves stratégiques en Bitcoin n'est certainement pas un hasard - c'est à la fois un positionnement prospectif pour couvrir le risque de crédit du dollar et un coup stratégique pour maintenir la domination de la monnaie mondiale. Cependant, lorsque l'intention stratégique des États-Unis a progressivement été clarifiée par le marché, le capital américain avait déjà discrètement accumulé près de 30 % des jetons en circulation de Bitcoin.
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Tournant historique : Bitcoin devient un actif refuge
Cette semaine, les obligations américaines ont subi la plus forte baisse hebdomadaire depuis la crise de rachat de 2019, avec une volatilité dépassant même celle de mars 2020 lors de la pandémie de COVID-19. Ce qui est encore plus inquiétant, c'est que la forte turbulence sur le marché obligataire américain expose les fonds d'arbitrage de base à un risque de liquidation massive, une situation qui rappelle fortement celle de mars 2020 lors de l'éclatement de la crise de liquidité : à ce moment-là, de nombreux fonds spéculatifs ont été contraints de vendre d'autres actifs pour lever des liquidités, provoquant le gel du marché de rachat et plusieurs interruptions sur le marché boursier américain. Alors, la fluctuation anormale des obligations américaines est-elle une libération supplémentaire des risques liés à la guerre tarifaire de Trump ou le début d'une grande crise ?
D'un point de vue transactionnel, la fluctuation actuelle des obligations américaines reste dans le cadre des risques habituels. Les principales raisons sont trois :
Premièrement, la pression de liquidation provoquée par l'élargissement des écarts de taux est toujours limitée au domaine des stratégies de base, sans s'étendre encore aux stratégies systématiques telles que le suivi de tendance CTA ou les fonds de risque parité.
Deuxièmement, le marché monétaire reste stable - le solde des outils de reverse repos de la Réserve fédérale (RRP) approche 5000 milliards de dollars, constituant un coussin de liquidité, et l'écart entre le taux repo overnight et le SOFR reste dans une plage normale de moins de 10 points de base.
Troisièmement, le rendement des obligations à 10 ans oscille entre 4,25 % et 4,5 %, restant à une marge de sécurité du point critique de 4,8 % qui déclencherait le hedging de duration des investisseurs en MBS. Sur la base de ces phénomènes, la Réserve fédérale continue de qualifier la volatilité actuelle de "fonctionnement normal du mécanisme d'auto-régulation du marché".
Tant qu'il n'y a pas de risque systémique, les bénéfices du Bitcoin lors de la deuxième phase de la guerre commerciale sont presque assurés.
Premièrement, la politique tarifaire de Trump affaiblira considérablement la domination du dollar dans les règlements commerciaux mondiaux et accélérera la diversification du système de paiement international. Avec l’approfondissement de la dédollarisation, la proportion de règlements en monnaie locale tels que le RMB et le rouble continuera d’augmenter, et l’or et le bitcoin deviendront des points d’ancrage de valeur importants. Par exemple, afin d’atténuer la pression à la dépréciation du rouble après le gel des réserves de change de la Russie par l’Occident en 2022, la Banque centrale de Russie a mis en œuvre une politique d’achat d’or à prix fixe (5 000 roubles/gramme) du 28 mars au 30 juin, ce qui a non seulement permis de stabiliser le taux de change du rouble, mais a également augmenté ses réserves d’or de 300 tonnes.
Il est à noter que, pendant la même période, le volume des transactions de Bitcoin en Russie a explosé de 17 fois, formant un système de stockage de valeur à double voie de "l'or officiel + le Bitcoin populaire". Dans le contexte où les États-Unis réduisent progressivement, voire arrêtent, l'exportation déficitaire de dollars, cette nouvelle architecture pourrait devenir un complément important au processus de dé-dollarisation.
Deuxièmement, le gouvernement Trump pourrait s'inspirer du fonctionnement de l'"Accord du Plaza" de 1985, en utilisant le levier tarifaire pour forcer les principaux partenaires commerciaux à accepter un arrangement de dévaluation du dollar. Cette combinaison de politiques de "hauts tarifs + dollar faible" pourrait améliorer la compétitivité de l'industrie manufacturière américaine, mais cela érodera inévitablement la base de crédit du dollar.
L'expérience historique montre que lorsque le marché forme des attentes de dévaluation continue du dollar, les devises dures dotées de caractéristiques "souveraines" ont souvent des performances exceptionnelles - entre 1985 et 1987, après la signature de l'accord du Plaza, le dollar s'est déprécié de 50 % par rapport au yen et de 47 % par rapport au mark allemand, tandis que le prix de l'or est passé d'environ 300 dollars l'once à environ 500 dollars, avec une augmentation d'environ 66 %. Ce processus a contribué à la reconfiguration de milliers de milliards de dollars d'actifs. Au cours des dix dernières années, le bitcoin a montré une relation inverse évidente avec l'indice du dollar, il est donc très probable que le bitcoin se renforce lors d'un cycle de baisse du dollar.
Historiquement, les actifs refuges de haute qualité doivent répondre à deux critères fondamentaux : une prime de risque positive importante et une volatilité des prix contrôlable. Au cours de la dernière décennie, l’or a été le seul actif à répondre systématiquement à ces deux exigences, tandis que le bitcoin a longtemps été exclu de la catégorie des valeurs refuges en raison de sa forte volatilité sur les marchés extrêmes (par exemple, 37 % en mars 2020). Cependant, cette idée reçue est remise en question par de nouvelles données de marché. Au cours des turbulences sur les marchés causées par les tarifs douaniers de Trump, la performance des actifs a connu des changements importants.
Entre le 2 avril et le 8 avril, le taux de rendement ajusté au risque du Bitcoin était de -0,24, dépassant non seulement le -0,98 du S&P, mais aussi le -0,29 de l'or. Ce changement indique que le Bitcoin développe une propriété unique d'"alpha de crise" - bien que la volatilité absolue soit toujours supérieure à celle de l'or, sa performance relative lors d'événements de risque systémique a commencé à surpasser celle des actifs refuges traditionnels.
De plus, alors que l’indice VIX a atteint son plus haut niveau en près de trois ans (60), la volatilité implicite du bitcoin sur 1 mois n’a augmenté que légèrement, encore loin de son sommet historique. Dans le même temps, il n’y a pas de corrélation significative entre le prix du bitcoin et la volatilité implicite de ses options à la monnaie. Cela montre que le marché estime généralement que l’impact potentiel de la chute des actions américaines sur le bitcoin est limité, et que les investisseurs en options n’ont pas profité de l’événement pour adopter une volatilité agressivement longue, ce qui brise le consensus du marché selon lequel le bitcoin est utilisé dans les actions américaines dans le passé.
En regardant en arrière, le moment choisi par Trump pour établir des réserves stratégiques en Bitcoin n'est certainement pas un hasard - c'est à la fois un positionnement prospectif pour couvrir le risque de crédit du dollar et un coup stratégique pour maintenir la domination de la monnaie mondiale. Cependant, lorsque l'intention stratégique des États-Unis a progressivement été clarifiée par le marché, le capital américain avait déjà discrètement accumulé près de 30 % des jetons en circulation de Bitcoin.