سيتيك للأوراق المالية: يُنصح قطاع الأوراق المالية بالتركيز على خطي استثمار رئيسيين

تقرير أبحاث شركة CITIC Securities يرى أن أرباح صناعة الأوراق المالية ستصل إلى أعلى مستوى تاريخي في عام 2025، لكن أداء أسعار الأسهم سيكون واضحًا أنه أقل بكثير من دورات السوق الصاعدة السابقة. عند استعراض التاريخ، مرت الصناعة بمراحل من “الاعتماد على الأعمال الوسيطة فقط” إلى “فتح مساحة للنمو من خلال الأعمال المبتكرة” ثم إلى “دورة الأعمال المدفوعة بالدورة السياسية”. خلال فترة “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”، من المتوقع أن تتجه الصناعة نحو مرحلة جديدة تتمثل في “الرفع المالي لتعزيز العائد على حقوق المساهمين”، مع استقبال أربع تغييرات هامشية رئيسية: حيث يتجه العائد على حقوق المساهمين من “الانخفاض المستمر” إلى “التحسن التدريجي”، والتنمية من “التركيز على التوسع في الجديد” إلى “التركيز على تعميق الأعمال القائمة”، والتشكيلة من “التنوع الكامل” إلى “دعم الأفضل وتقليل الأضعف”، والإدارة من “تقلبات حادة” إلى “نمو مستقر”. يُنصح بالتركيز على مسارين رئيسيين للاستثمار: 1) بناء على مؤسسة استثمارية رائدة، مع قدرة على زيادة الحصة السوقية، وهوامش الربح الصافية، ونسبة الرفع المالي، كشركة وساطة من فئة “السفن الحربية”؛ 2) الشركات الوسيطة المتوسطة التي من المتوقع أن تتصدر من خلال عمليات الاندماج وإعادة الهيكلة وإدارة العمليات الدقيقة.

النص الكامل

الأسهم｜التركيز على الاتجاهات الأساسية للتحول، وإعادة تشكيل قيمة الاستثمار في الصناعة

تتوقع شركة CITIC Securities أن تصل أرباح صناعة الأوراق المالية إلى أعلى مستوى تاريخي في عام 2025، لكن أداء أسعار الأسهم سيكون واضحًا أنه أقل بكثير من دورات السوق الصاعدة السابقة. عند استعراض التاريخ، مرت الصناعة بمراحل من “الاعتماد على الأعمال الوسيطة فقط” إلى “فتح مساحة للنمو من خلال الأعمال المبتكرة” ثم إلى “دورة الأعمال المدفوعة بالدورة السياسية”. خلال فترة “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”، من المتوقع أن تتجه الصناعة نحو مرحلة جديدة تتمثل في “الرفع المالي لتعزيز العائد على حقوق المساهمين”، مع استقبال أربع تغييرات هامشية رئيسية: حيث يتجه العائد على حقوق المساهمين من “الانخفاض المستمر” إلى “التحسن التدريجي”، والتنمية من “التركيز على التوسع في الجديد” إلى “التركيز على تعميق الأعمال القائمة”، والتشكيلة من “التنوع الكامل” إلى “دعم الأفضل وتقليل الأضعف”، والإدارة من “تقلبات حادة” إلى “نمو مستقر”.

▍ استعراض تاريخي: تطور على ثلاث مراحل، مع تحديث عميق لنماذج الربحية وتأثير السياسات.

مراجعة الفترة من 2003 إلى 2025، تظهر أن قطاع الأوراق المالية مر بثلاث موجات من تطور منطق الاستثمار: 1) 2003-2011 (فترة الاعتماد على الوساطة): كانت الصناعة في مرحلة عالية العائد على حقوق المساهمين مع أصول خفيفة، حيث كانت أحجام التداول ومعدلات العمولة العالية تدفع الأداء الأساسي، مع ندرة الأصول التي تعزز مرونة أسعار الأسهم؛ 2) 2012-2017 (فترة التوسع في الابتكار): أطلقت “مؤتمر الابتكار” دورة تطوير الأعمال ذات رأس المال الثقيل، حيث كسرت إدارة الإنترنت قيود الفروع المادية على جذب العملاء، وكانت أسعار الأسهم مدفوعة بشكل مشترك بأداء الأساسيات وتوقعات التيسير السياسي؛ 3) 2018-2025 (فترة الدفع السياسي): تبلورت خصائص الأصول الثقيلة في الصناعة، مما أدى إلى انخفاض مرونة العائد على حقوق المساهمين، وأصبح التغير في دورة التنظيم من السياسات هو العامل الرئيسي الذي يحدد خصائص ألفا للصناعة.

▍ استنتاجات المراجعة: انخفاض مرونة العائد على حقوق المساهمين، وتقلب التوقعات السياسية، وزيادة عدد الشركات المدرجة، كلها أسباب رئيسية لضغط تقييمات الصناعة.

1. تراجع مرونة العائد على حقوق المساهمين بسبب الأصول الثقيلة وتكاليف الأعمال الخفيفة، مما أدى إلى عدم تفوق واضح في العائد على حقوق المساهمين خلال فترات السوق الصاعدة مقارنة بقطاعات أخرى؛ 2) تأثير السياسات المستمر والمتزايد، مع دورة واضحة، يجعل من الصعب بناء توقعات نمو ثابتة للأعمال. خلال فترات التنظيم الصارم، ستواجه شركات الوساطة العديد من التحديات في الأداء والتمويل. 3) الزيادة في عدد الشركات المدرجة أدت إلى فقدان ندرة الأصول في السوق، مع كفاءة رأس المال المنخفضة لدى المؤسسات الصغيرة والمتوسطة، مما يقلل من متوسط عائد رأس المال في الصناعة.

▍ التطلعات المستقبلية: خلال دورة “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”، من المتوقع أن تظهر “أربعة تغييرات” تعيد تشكيل قيمة الاستثمار في الصناعة.

• يتجه العائد على حقوق المساهمين من “الانخفاض المستمر” إلى “التحسن التدريجي”، مع رفع الرافعة المالية لإعادة تشكيل مركز العائد على حقوق المساهمين. من المتوقع أن يكون رفع نسبة الرفع المالي هو المنطق الرئيسي لإعادة تشكيل التقييمات. على الصعيد المحلي، أدى تحسين مؤشرات إدارة المخاطر وتوجيه الرقابة الكلية إلى تحرير الرفع المالي، مع توقع أن ترفع صناعة الأوراق المالية من خلال زيادة مضاعف حقوق المساهمين عبر المنتجات المشتقة وغيرها من الأعمال التي تلبي احتياجات العملاء؛ على الصعيد الدولي، تتطور الأعمال الدولية للشركات الرائدة بسرعة، مع مضاعفات تشغيلية أعلى بكثير من السوق المحلية، حيث تتجاوز بعض الشركات الفرعية معدل عائد سنوي على حقوق المساهمين 20%. بدعم من ذلك، نتوقع أن يتجه مركز العائد على حقوق المساهمين في الصناعة من 7-8% إلى أكثر من 10% خلال “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”، مع ارتفاع عائد حقوق المساهمين للشركات الرائدة من 8% إلى أكثر من 12%.

• التنمية من “التركيز على التوسع في الجديد” إلى “تعمق في الأعمال القائمة”، من خلال تحسين القيمة لكل عميل عبر خدمات متعمقة. يغطي سوق رأس المال في الصين نسبة استثمارية قريبة من مستوى الولايات المتحدة، لكن نسبة استثمار الأسهم وصناديق الاستثمار في أصول السكان لا تزال هناك مساحة تزيد عن الضعف، مما يوفر فرصًا كبيرة لنمو خدمات الاستشارات الاستثمارية وغيرها. استنادًا إلى ذلك، نعتقد أن الشركات الصينية ستسرع من جهودها لمنافسة المؤسسات الاستثمارية العالمية، من أرباح العملاء الحالية حوالي 1000 يوان إلى حوالي 3000 يوان، مما يخرج من أزمة انخفاض رسوم الأعمال الخفيفة، ويعزز من مساحة خلق العائد على الأصول.

• التشكيلة من “التنوع الكامل” إلى “دعم الأفضل وتقليل الأضعف”، من خلال عمليات الاندماج وإعادة الهيكلة لتحسين كفاءة استخدام رأس المال. منذ 2018، أصبحت عمليات الاكتتاب وإعادة التمويل المفرطة لدى المؤسسات ذات العائد على حقوق المساهمين المنخفض سببًا رئيسيًا في تدهور كفاءة رأس المال. وفقًا لتقارير الشركات وإحصاءات Wind، فإن 44% من عمليات التمويل بعد إعادة التمويل خلال السنوات الخمس الماضية لم تتجاوز عائد حقوق المساهمين في سنة التمويل نفسها. مع بناء 10 مؤسسات شاملة خلال السنوات الخمس القادمة لقيادة الصناعة، وهدف إنشاء 2-3 شركات عالمية رائدة بحلول 2035، نعتقد أن عمليات الاندماج وإعادة الهيكلة ستصبح المسار الرئيسي لإعادة تشكيل التشكيلة، مما يسرع من تركيز رأس المال في المؤسسات الرائدة، ويعزز كفاءة إدارة رأس المال.

• الإدارة من “تقلبات واضحة” إلى “نمو مستقر”، عبر خدمات العملاء لتقليل تقلبات الأرباح. خلال “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”، تم تحديد “التطوير النشط لحقوق الملكية، والسندات، والتمويل المباشر، وتطوير مستقر للسلع الآجلة، والمشتقات، والأوراق المالية المدعومة بالأصول”، مع استمرار الرقابة على توازن التمويل والاستثمار، مما يدفع نحو تنظيم أكثر دقة وشمولية، مع استقرار التوقعات السياسية؛ من ناحية التشغيل، وفقًا لتقارير الشركات نصف السنوية لعام 2024 وتقارير إدارة النصف الأول من 2025، فإن تحول الشركات الرائدة نحو إدارة الأعمال التجارية الاستثمارية، مع انخفاض تقلبات الأرباح، واستقرار عائدات الأعمال الثقيلة عند حوالي 2%، وتراجع تأثير تقلبات السوق على الأداء، يجعل من الممكن بناء قيمة استثمارية طويلة الأمد للصناعة تدريجيًا.

▍ عوامل المخاطر:

• عدم تحقيق الإصلاحات العميقة في السوق المالية والسياسات المتوقعة، وتقلبات السوق بشكل كبير تؤدي إلى تراجع أرباح الاستثمار، وعدم تحقيق نتائج مرضية من عمليات الاندماج وإعادة الهيكلة، وتأخر التوجه نحو العالمية، ومخاطر السوق الخارجية، ومخاطر انخفاض رسوم الأعمال القائمة، والمخاطر المرتبطة بتمويل مفرط.

▍ استراتيجيات الاستثمار:

• من منظور العائد على حقوق المساهمين، تساهم الأعمال المحلية والدولية في زيادة الرافعة المالية، مع تعزيز خدمات الأعمال القائمة لزيادة العائد على الأصول، وتحسين كفاءة إدارة رأس المال عبر عمليات الاندماج وإعادة الهيكلة، وتقليل تقلبات الأداء عبر استقرار السياسات والإدارة، مما يعزز من قيمة القطاع الاستثمارية خلال “الخطة الخمسية الخامسة عشرة”. يُنصح بالتركيز على مسارين رئيسيين: 1) بناء على مؤسسة استثمارية رائدة، مع قدرة على زيادة الحصة السوقية، وهوامش الربح الصافية، ونسبة الرفع المالي، كشركة وساطة من فئة “السفن الحربية”؛ 2) الشركات الوسيطة المتوسطة التي من المتوقع أن تتصدر من خلال عمليات الاندماج وإعادة الهيكلة وإدارة العمليات الدقيقة.