عندما انقلبت أسعار البيتكوين ضد مايكل سايلور، تحول بهدوء إلى مقامرة مالية محفوفة بالمخاطر في Strategy

قليل من المواضيع التجارية تحظى بتغطية أكثر من استراتيجية مايكل سايلور غير التقليدية في شركة Strategy، مزود البرمجيات التي تحولت إلى مؤسسة احتياطيات البيتكوين التي لا يزال يسيطر عليها كمالك رئيسي ورئيس تنفيذي (كانت الشركة تعرف سابقًا باسم MicroStrategy). لكن تحولًا كبيرًا مرّ دون أن يلاحظه الكثيرون تقريبًا: مع هبوط أسعار البيتكوين، حاول سايلور معالجة الوضع من خلال إصدار كمية هائلة من الأسهم الجديدة، بمقياس لم يُشهد من قبل في شركة أمريكية ذات قيمة سوقية كبيرة. هذا التخفيف الهائل من الأسهم يحافظ على نمو مخزون البيتكوين الخاص به كنوع من الفخر — لكنه يدفع المساهمين إلى مناطق خطرة.

فيديو موصى به

لننظر في التفاصيل. في نهاية الربع الثاني من عام 2020، قبل أن يبدأ سايلور في شراء البيتكوين، كانت شركة Strategy تمتلك 76 مليون سهم من الأسهم العادية من فئة أ (كما لديها أسهم من فئة ب تحمل حقوق تصويت إضافية يملكها بشكل رئيسي سايلور؛ سأركز على أسهم فئة أ لأنها تمثل جميع الإصدار خلال السنوات الست الماضية). بحلول 12 فبراير، بلغ العدد 314 مليون سهم. أي زيادة بمقدار 4.13 مرة أو 313%. من بين جميع الشركات الأمريكية التي تقدر قيمتها بأكثر من 10 مليارات دولار اليوم، كانت الشركة الأقرب إلى Strategy من حيث النمو خلال نفس الفترة هي شركة Wayfair لبيع الأثاث والديكور، بنسبة تخفيف قدرها 30%، أي عُشر رقم سايلور. في المركز الثالث تأتي شركة Twilio لمزود البرمجيات بنسبة 27%.

ابتكرت Strategy نموذجًا يعتمد على زيادة كمية البيتكوين التي يمتلكها المستثمرون لكل سهم، أو مقياسها الرئيسي وهو BPS (بيتكوين لكل سهم). حتى هذا العام، عندما دخلت أيضًا بشكل كبير في الأسهم الممتازة، كانت Strategy تعتمد بشكل رئيسي على جمع الأموال من خلال عروض الأسهم لشراء العملة الافتراضية المميزة. كانت العملية نوعًا من المضاربة السحرية: إذ استمر سعر سهم Strategy في الارتفاع بسرعة أكبر بكثير من سعر البيتكوين. لذلك، من خلال بيع الأسهم بأسعار تبدو الآن مبالغًا فيها وشراء المزيد من العملات، كان سايلور يستطيع زيادة عدد العملات التي يملكها كل مساهم بشكل فعال.

إليك مثالاً. من نهاية عام 2023 حتى منتصف يوليو من العام الماضي، قفزت أسهم Strategy أكثر من سبعة أضعاف، أي ثلاثة أضعاف ارتفاع البيتكوين الذي بلغ 2.8 مرة. في بداية الفترة، كان بإمكان سايلور شراء حوالي 1.5 بيتكوين من خلال بيع 1000 سهم. لكن بحلول الوقت الذي وصل فيه رأس مال الشركة السوقي إلى ذروته بعد عيد الاستقلال العام الماضي، كان بإمكانه شراء 3.8 عملة، أي زيادة بنسبة 150%، من خلال بيع نفس كمية الأسهم. لفترة، كان سايلور يدير ما يشبه آلة “الزيادة” أو “الاحترافية”. كان يشبه سيناريو يستخدم فيه مهندس مالي سهمًا مبالغًا في تقييمه لإصدار أسهم كـ"عملة" لشراء عمليات استحواذ متعددة ترفع أرباح السهم.

ولمدة طويلة، كان ذلك ناجحًا. عندما بلغت أسهم Strategy ذروتها في صيف 2025، كانت استراتيجية الزيادة عبر التخفيف قد رفعت عدد العملات المحتفظ بها مقابل كل 1000 سهم من 1.5 في نهاية 2023 إلى 2.12، بزيادة قدرها 41%. بعد منتصف العام، استمر سايلور في بيع الأسهم رغم تدهور الحسابات. وتفخر عرض المستثمرين للربع الرابع بأن Strategy كانت “أكبر جهة تجمع حقوق ملكية عادية” في الولايات المتحدة لعام 2025، ببيع أسهم بقيمة 16.5 مليار دولار لتمثل 6% من الإجمالي.

ثم بدأت الأمور تتدهور. منذ الذروة، انخفضت أسهم Strategy بنسبة 72% من 457 دولارًا إلى 130 دولارًا، بسرعة أكبر بكثير من تراجع البيتكوين بنسبة 51% من 129 دولارًا إلى 68 دولارًا (حتى 17 فبراير). ونتيجة لذلك، لم تعد استراتيجية الزيادة عبر التخفيف تعمل. فكل مرة يبيع فيها سايلور الأسهم لشراء البيتكوين، بدلاً من تحسين المزيج، يقوم بتخفيفه. نسبة BPS التي تمولها حقوق الملكية تستمر في الانخفاض.

ومع ذلك، فإن سايلور لا يتخلى عن هدفه المقدس. عرض المستثمرين أعلن: “هدف أعمالنا هو زيادة البيتكوين لكل سهم.” لماذا لم تؤدِ جميع الأسهم التي يبيعها سايلور مع تراجع سعر سهمه إلى تخفيف كبير في BPS؟ عوضًا عن ذلك، عوض ذلك بتبني خطة مختلفة وخطيرة: إصدار كميات هائلة من الأسهم الممتازة. يفتخر عرض المستثمرين بأن Strategy كانت أكبر مصدر للأسهم الممتازة في أمريكا العام الماضي، بجمع 7 مليارات دولار إضافية من خلال العروض، أي ثلث كل دولار جمعته وول ستريت. التدفق الكبير من السيولة من الأسهم الممتازة مكن سايلور من الحفاظ على استقرار تقريبي في BPS. لو استمر في بيع الأسهم كوسيلة تمويل رئيسية، لكان يحول Strategy إلى آلة تخفيف، وهو عكس ما يريده تمامًا. ولهذا السبب، حدثت تحولات مفاجئة في التمويل.

المشكلة التي يواجهها سايلور: لم يعد بإمكانه الاعتماد على ارتفاع سعر السهم للحفاظ على استمرارية النمو. حتى قبل أن تتجه Strategy نحو الأسهم الممتازة، كانت قد تراكمت عليها ديون كبيرة تصل الآن إلى 8.2 مليار دولار. الأسهم الممتازة تدفع معدلات فائدة عالية، بمتوسط يزيد عن 10%، وتكلف الشركة 888 مليون دولار سنويًا في توزيعات الأرباح. بالإضافة إلى ذلك، ستحتاج Strategy إلى إعادة تمويل 6 مليارات دولار من الديون في عام 2028، وتخيل كيف يخطط سايلور للقيام بذلك؟ من خلال إصدار المزيد من الأسهم في حملة “تسوية الديون” عبر إصدار الأسهم.

لكن ما لم يرتفع سعر السهم مجددًا، فإن معادلة “تسوية الديون” ستستمر في تقويض الهدف الذي يعتز به سايلور ويشيده بشدة. بالإضافة إلى ذلك، فإن عبء الديون الثقيل والمدفوعات الكبيرة على الأسهم الممتازة جعلت Strategy شركة عالية المخاطر جدًا. لقد أثبتت أنها استثمار سيء في العامين الماضيين، حيث انخفضت بنسبة 30%.

التخفيف الكبير يُعتبر أمرًا سيئًا. تعتبر شركات التكنولوجيا الكبرى من أبل إلى مايكروسوفت أن تقليل عدد الأسهم هو فخر لها. لكن، اتخذ سايلور موقفًا معاكسًا بشكل مفرط. الآن، هو عالق. لا يمكنه إلا متابعة خطته المعلنة من خلال تحمل مدفوعات أرباح ضخمة يدفعها من احتياطياته المتناقصة، حيث لا تولد Strategy نقدًا. وكلما انخفض سعر البيتكوين أكثر، بدا أن سايلور قسم تلك الحيازات بين عدد كبير جدًا من الأسهم. ومؤخرًا، يدفع المستثمرون الثمن من تمويل كان سايلور يدعي أنه رخيص جدًا، لكنه الآن يبدو مكلفًا للغاية.

انضم إلينا في قمة ابتكار بيئة العمل في فورتشن في 19-20 مايو 2026 في أتلانتا. عصر جديد من ابتكار بيئة العمل هنا — والكتاب القديم يُعاد كتابته. في هذا الحدث الحصري والنشيط، يجتمع قادة أكثر ابتكارًا لاستكشاف كيف تتلاقى الذكاء الاصطناعي والبشرية والاستراتيجية لإعادة تعريف مستقبل العمل مرة أخرى. سجل الآن.