Bitwise: لماذا تتجاوز العملات الرقمية دورة الأربع سنوات-2

الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة تتضمن رافعة هيكلية للأصول الرقمية، مما يسمح لشركات مثل خزائن البيتكوين والبورصات بتفوق على أسهم التكنولوجيا التقليدية في بيئات ماكرو مواتية.

تعمل العملات المستقرة بشكل متزايد كصمامات أمان مالية في اقتصادات التضخم، مما يسرع من انهيار العملة مع توسيع سيولة الدولار في الوقت ذاته حيث تفشل الأنظمة المصرفية التقليدية.

قد تفتح الوضوح التنظيمي، لا سيما من خلال قانون CLARITY، الباب أمام مشاركة المؤسسات

يتجاوز سوق العملات المشفرة الدورات التقليدية مع إعادة تشكيل الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة، والعملات المستقرة، والتنظيم، لبنية السوق، والوصول المؤسسي، وتدفقات رأس المال على المدى الطويل.

بيتوايز: لماذا تتجاوز العملات المشفرة دورة الأربع سنوات

إعادة تعريف الأصول المشفرة، وتسريع الموافقات على صناديق المؤشرات المتداولة، وإعادة تشكيل الأداء النسبي عبر الشبكات الرئيسية من الطبقة 1.

لقد تحول النقاش حول دورات سوق العملات المشفرة تدريجيًا من توقيت القمم والقيعان إلى فهم التغيرات الهيكلية. استنادًا إلى حجة بيتوايز بأن العملات المشفرة تتجاوز الدورة التقليدية التي تستمر أربع سنوات، يركز هذا المقال على الامتدادات الأقل وضوحًا لهذا الافتراض: دور الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة، والاقتصاد السياسي للعملات المستقرة، والوضوح التنظيمي الذي قد يفتح مرحلة جديدة من المشاركة المؤسسية. غالبًا ما يُناقش هؤلاء المجالات بشكل منفصل، لكن في الواقع هم مرتبطون بشكل عميق.

بدلاً من اعتبار العملات المشفرة فئة أصول مستقلة، من المفيد بشكل متزايد رؤيتها كنظام يتفاعل مع أسواق رأس المال، والعملات السيادية، والسلطة التنظيمية. ومن خلال هذه التقاطعات، من المرجح أن تظهر النتائج الأكثر عدم مساواة.

2.3 الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة وقوة التعرض الم leveraged

واحدة من الأفكار الأكثر إثارة للجدل في الأبحاث الأخيرة هي أن الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة قد تتفوق بشكل كبير على أسهم التكنولوجيا التقليدية خلال الدورة القادمة. غالبًا ما يُقارن شركات مثل Coinbase، MicroStrategy، وشركات التعدين المدرجة علنًا بأسماء تكنولوجيا ناسداك، ومع ذلك يفوت هذا المقارنة نقطة رئيسية.

تحتوي الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة على شكل من أشكال الرافعة الهيكلية. إيراداتها، وميزانياتها، وتقييماتها ليست مرتبطة فقط بنمو المستخدمين أو هوامش البرمجيات، بل بالأصول المشفرة الأساسية نفسها. عندما ترتفع أسعار العملات المشفرة، يكون رد فعل الأسهم غالبًا غير خطي. هذه “بيتا الرافعة” هي السبب الدقيق وراء أداء هذه الأسهم بشكل ضعيف خلال الانكماشات وأداءها بشكل مذهل خلال التعافي.

MicroStrategy هو المثال الأكثر تطرفًا والأكثر جدلًا. في العديد من دوائر المستثمرين، يُعتقد على نطاق واسع أن الشركة تلعب لعبة رافعة خطيرة ستنهار حتمًا. الحجة الأساسية مألوفة: الاقتراض لشراء البيتكوين يعمل فقط طالما أن الأسعار ترتفع، ومتى ما انخفضت الأسعار دون متوسط تكلفة الشراء، فإن الهيكل بأكمله يُفترض أنه يصبح غير مستقر.

من المثير للاهتمام أن هذا التشكيك غالبًا ما يكون قويًا بين المستثمرين الأفراد وحتى بين المشاركين ذوي الخبرة في السوق. هذا التباين نفسه يستحق الانتباه، لأن الاختلاف هو غالبًا المكان الذي يُولد فيه الألفا.

قبل فحص الآليات، من الجدير الاعتراف بأن هذا التشكيك ليس غير منطقي. على مستوى سطحي، يبدو أن MicroStrategy كرهان عالي الرافعة على البيتكوين. ومع ذلك، فإن هذا التفسير يفترض منطق الهامش التقليدي، والتصفية القسرية، وضغط إعادة التمويل على المدى القصير. مايكل سايلور لا يعمل ضمن هذا الإطار.

تمول مشتريات MicroStrategy للبيتكوين بشكل رئيسي من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل وسندات مفضلة ذات خصائص مميزة. أولاً، معدلات الفائدة منخفضة جدًا، وغالبًا 0% أو أقل من 1%. ثانيًا، الاستحقاقات طويلة، مركزة بشكل كبير بين 2027 و2032. ثالثًا، والأهم، لا يوجد حد للتصفية. طالما أن الشركة تستطيع خدمة مدفوعات الفائدة، فهي لا تضطر أبدًا لبيع البيتكوين بأسعار منخفضة.

هذا التمييز حاسم. البيع القسري هو ما يدمر الاستراتيجيات ذات الرافعة. في حالة MicroStrategy، يتم تجنب البيع القسري هيكليًا. لا تزال الشركة تدير عمل برمجيات قديم يولد تدفقات نقدية ذات معنى. يساهم هذا العمل الآن بما يقرب من $120 مليون دولار في الإيرادات الفصلية، وهو صغير نسبيًا مقارنة برأس مال السوق للشركة، لكنه كبير بما يكفي لخدمة التزامات الفائدة.

نتيجة لذلك، الخطر الحقيقي ليس تقلبات السعر قصيرة الأمد. السؤال الحقيقي هو ما إذا كانت MicroStrategy تستطيع معالجة سداد رأس المال عند استحقاق السندات. هنا مرة أخرى، الهيكل أكثر مرونة مما يبدو. السندات القابلة للتحويل لا تحتاج بالضرورة إلى سداد نقدي. إذا ارتفع سعر البيتكوين، يمكن لحاملي السندات تحويل الدين إلى أسهم. إذا استقر البيتكوين أو انخفض ولكن لا تزال الفوائد قابلة للخدمة، يمكن للشركة إعادة التمويل، إصدار ديون جديدة لتسوية الديون القديمة، أو حتى إصدار أسهم.

حتى 30 ديسمبر 2025، تمتلك MicroStrategy حوالي 672,500 بيتكوين بتكلفة متوسطة قدرها $74,997، مع تداول السهم حول $155.39. عدة شرائح من السندات الصادرة في 2025، بما في ذلك السندات بدون كوبون التي تستحق في 2030، لديها أسعار تحويل قريبة من $433. عند أسعار الأسهم الحالية، يكون التحويل غير جذاب لحاملي السندات، مما يعني أن سايلور يواصل دفع فائدة منخفضة ببساطة.

بالنظر إلى عام 2027، يصبح الوضع أكثر وضوحًا. إذا تداول البيتكوين فوق متوسط تكلفة MicroStrategy، فلا يوجد حافز اقتصادي لتصفية الحيازات لسداد الديون. حتى في سيناريو متوتر، يظل إعادة التمويل أو إصدار الأسهم خيارًا ممكنًا. فقط انهيار طويل الأمد في أسعار البيتكوين، مثل حركة مستمرة نحو $30,000 تستمر لعدة سنوات، قد يهدد الهيكل بشكل جدي.

لهذا السبب، يُفهم MicroStrategy بشكل أفضل ليس كقنبلة موقوتة، بل كخيار شراء بيتكوين كبير طويل الأمد مدمج في سهم عام. الاستراتيجية بسيطة لكنها جريئة: اقترض عملة نقدية تتآكل هيكليًا مع مرور الوقت وامتلك أصلًا بكمية ثابتة من 21 مليون وحدة. مع استمرار التوسع النقدي في تقليل القيمة الحقيقية للدين، ينخفض عبء السداد من حيث القيمة الحقيقية.

باختصار، تقوم MicroStrategy بمراهنة كبرى على مستقبل النظام النقدي الأمريكي. إنها رهانه الصريح بأن تدهور الدولار سيستمر وأن البيتكوين سيعمل بشكل متزايد كتحوط نقدي. هذه ليست صفقة؛ إنها فرضية مالية تنفذ على نطاق واسع.

2.3 العملات المستقرة ككبش فداء في أزمات الأسواق الناشئة

فكرة أخرى لافتة في تقرير بيتوايز هي التوقع بأن عملة واحدة على الأقل من عملات الأسواق الناشئة قد تنهار بحلول 2026، مع اتهام الحكومات علنًا العملات المستقرة برأس المال الهارب. على الرغم من أن هذا قد يبدو دراميًا، إلا أن المنطق بسيط ومتسق تاريخيًا.

عندما يتسارع التضخم إلى أرقام ثلاثية، يتخلى المواطنون عن العملة المحلية بغض النظر عن القيود القانونية. في العقود السابقة، اتخذ هذا الهروب شكل دولارات فعلية أو حسابات خارجية. اليوم، يتخذ بشكل متزايد شكل USDT أو USDC.

القيود على رأس المال فعالة فقط عندما يتحرك المال عبر قنوات مصرفية منظمة. تتجاوز العملات المشفرة تلك القنوات تمامًا. ونتيجة لذلك، يمكن للعملات المستقرة أن تسرع من الانهيار المرئي لعملة كانت بالفعل معطوبة جوهريًا.

يساعد هذا الديناميكيا في تفسير سبب بقاء بعض الحكومات حذرة جدًا تجاه اعتماد العملات المشفرة. كما يسلط الضوء على الدور الحاسم الذي تلعبه العملات المستقرة في البلدان التي تعاني من فشل نقدي. في مثل هذه البيئات، لا تعتبر العملات المستقرة أدوات مضاربة؛ بل أدوات للبقاء.

غالبًا ما تصف البنوك التقليدية العملات المستقرة بأنها غير متوافقة، غامضة، أو مهددة للاستقرار. في الواقع، تملأ العملات المستقرة فراغ السيولة الذي تخلقه أنظمة البنوك المقيدة أو غير الفعالة. حتى في الأسواق المتقدمة، يظهر هذا النمط بشكل أكثر دقة. على الرغم من خفض أسعار الفائدة الاسمية في الولايات المتحدة، تظل البنوك التجارية غير راغبة في توسيع الائتمان بشكل كبير. في تلك الفجوة، تصبح العملات المستقرة ساحة سيولة ثانوية.

هناك أيضًا بعد جيوسياسي لهذا العملية. مع تقدم أطر تنظيمية مثل قانون CLARITY وقانون GENIUS، يبدو أن الولايات المتحدة تتحول من مقاومة العملات المستقرة إلى استيعابها. بدلاً من حظر العملات المستقرة، فإن الاستراتيجية الأكثر فاعلية هي تنظيمها ودمجها كامتدادات لهيمنة الدولار.

وفقًا لهذا النموذج، فإن العملات المستقرة اللامركزية أو الخارجية مثل USDT معرضة للتهميش، بينما تكسب العملات المستقرة التي تنظمها الولايات المتحدة مثل USDC شرعية مؤسسية. قد يكون الرواد الأوائل بمثابة أمثلة تحذيرية، مما يسمح للخلفاء المنظمين بالسيطرة على تداول الدولار الرقمي العالمي.

يعكس هذا الديناميكيا العلاقة الأوسع بين الذهب، والبيتكوين، والسيادة النقدية. السيطرة على طبقات التسوية مهمة. وتصبح العملات المستقرة واحدة من تلك الطبقات.

2.4 لماذا يهم قانون CLARITY

يُؤكد قانون وضوح سوق الأصول الرقمية بشكل متكرر في أبحاث بيتوايز لسبب وجيه. فهو يعالج أكبر عائق أمام المشاركة المؤسسية: عدم اليقين التنظيمي.

يقترح القانون إطار تصنيف واضح للأصول المشفرة. تُعامل الأصول اللامركزية جدًا التي لا يوجد لها مصدر مسيطر عليها كسلع رقمية تحت إشراف هيئة CFTC. تُصنف الأصول التي تعتمد قيمتها على جهود فريق معين كعقود استثمارية تحت ولاية SEC. تشكل العملات المستقرة للدفع فئة ثالثة مع إشراف مخصص.

هذا التمييز ليس أكاديميًا. يمكن للأصول المصنفة كسلع رقمية أن تنتقل بسهولة أكبر إلى صناديق المؤشرات المتداولة الفورية، وتواجه أعباء إفصاح أقل، وتكون أكثر وصولًا للمحافظ المؤسسية. حاليًا، يتوافق البيتكوين بوضوح مع هذه الفئة، ومن المتوقع أن تتبع إيثيريوم وسولانا على نطاق واسع.

لقد مرّ القانون بالفعل عبر مجلس النواب ويخضع الآن لمراجعة مجلس الشيوخ. تتوقع الصناعة مناقشات في اللجنة في أوائل 2026، مع احتمال إقراره في وقت لاحق من ذلك العام. إذا تسارعت وتيرة التقدم، فمن غير المرجح أن يكون استجابة السوق خطيًا. قد تشهد إيثيريوم وسولانا إعادة تقييم كبيرة مقارنة بالبيتكوين مع توسع الوضوح التنظيمي لسوقها المؤسسي القابل للتوجيه.

3. التشكيك في السرد البحثي

على الرغم من منطقها القوي، فإن تقرير بيتوايز ليس محايدًا. هو، في النهاية، مكتوب للمشترين. هذا لا يلغي حججه، لكنه يتطلب الحذر.

لا تزال واقع السوق الحالية صعبة. تستمر صناديق البيتكوين في تسجيل تدفقات خارجة صافية، وتنخفض إجماليات حيازات الصناديق، ويتحول رأس المال نحو أصول مثل الذهب والفضة. لم تترجم خفض أسعار الفائدة الاسمية إلى انخفاض في المعدلات الحقيقية، التي تظل مرتفعة بسبب التضخم المستمر. في الوقت نفسه، يستمر إصدار سندات الخزانة الأمريكية بشكل مكثف في سحب السيولة.

لا تتغيب المؤسسات لأنها تشك في قيمة العملات المشفرة على المدى الطويل. هي غائبة لأن تكلفة الفرصة البديلة مرتفعة في أماكن أخرى. لهذا السبب، تظل المعدلات الحقيقية، وليس عناوين السياسات، المتغير الرئيسي للمراقبة.

4. الخلاصة

معًا، تشير إطار عمل بيتوايز إلى سوق يتطور هيكليًا، وليس يعيد نفسه. تقدم الأسهم المرتبطة بالعملات المشفرة تعرضًا م leverage لزيادة قيمة الأصول. تقف العملات المستقرة على خط الصدع بين العملات المنهارة وتوسع الدولار. يزيل الوضوح التنظيمي، إذا تحقق، الحاجز النهائي أمام المؤسسات.

بالنسبة للمستثمرين على المدى الطويل، السؤال ليس هل هذه الاتجاهات حقيقية، بل متى ستتلاقى. التوقيت لا يزال غير مؤكد. الهيكل ليس كذلك. وفي الأسواق، الهيكل في النهاية يفرض نفسه.

〈Bitwise: Why Crypto Is Moving Beyond the Four-Year Cycle-2〉 نُشر في الأصل في «CoinRank».