تحليل نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية للشركات المدرجة
مع تطور سوق الأصول الرقمية، بدأت المزيد من الشركات المدرجة في إدراج الأصول الرقمية في ميزانياتها العمومية. اعتبارًا من يونيو 2025، تمتلك حوالي 250 شركة بيتكوين، بما في ذلك 26 شركة جديدة. تشمل هذه الشركات مجموعة متنوعة من الصناعات والمناطق، بما في ذلك التكنولوجيا والطاقة والمالية والتعليم.
تعتبر العديد من الشركات البيتكوين أداة تحوط ضد التضخم، مشددة على خاصية انخفاض الارتباط مع الأصول المالية التقليدية. حتى مايو 2025، كان هناك 64 شركة مسجلة لدى SEC تمتلك معًا حوالي 688,000 BTC، وهو ما يمثل حوالي 3-4% من إجمالي المعروض من البيتكوين. يقدر المحللون أن أكثر من 100-200 شركة حول العالم قد أدخلت الأصول الرقمية إلى بياناتها المالية.
نموذج احتياطي الأصول الرقمية
عندما تقوم الشركات المدرجة في البورصة بتخصيص الأصول إلى الأصول الرقمية، فإن إحدى القضايا الأساسية هي كيفية تمويل شراء هذه الأصول. على عكس المؤسسات المالية التقليدية، فإن معظم الشركات التي تعتمد على استراتيجية خزينة التشفير لا تعتمد على تدفق النقد من الأعمال الرئيسية. التحليل التالي يأخذ MicroStrategy(MSTR) كمثال رئيسي.
التدفق النقدي من الأنشطة الرئيسية
الطريقة الأكثر صحة من الناحية النظرية هي شراء الأصول الرقمية من خلال التدفق النقدي الحر الناتج عن الأعمال الأساسية للشركة، لكن في الواقع هذه الطريقة تكاد تكون غير قابلة للتطبيق. تفتقر معظم الشركات إلى تدفق نقدي مستقر وكبير بما يكفي، مما يجعل من الصعب عليها تراكم كميات كبيرة من الأصول الرقمية دون الاعتماد على التمويل الخارجي.
خذ MicroStrategy كمثال, تأسست الشركة في عام 1989, وكانت في الأصل شركة تركز على برمجيات ذكاء الأعمال, لكن إيراداتها الرئيسية كانت محدودة. في الحقيقة, كانت التدفقات النقدية التشغيلية السنوية لـ MSTR سلبية, مما يبعدها كثيرًا عن حجم استثماراتها في البيتكوين التي تصل إلى مئات المليارات من الدولارات. ومن هنا, يتضح أن استراتيجية خزينة MicroStrategy للأصول الرقمية اعتمدت منذ البداية على عمليات رأس المال الخارجي.
ظهرت حالة مشابهة أيضًا في SharpLink Gaming(SBET). قامت الشركة في عام 2025 بالتحول إلى حاملة خزينة الإيثريوم، حيث اشترت أكثر من 280,706 ETH( بما يعادل حوالي 8.4 مليار دولار). من الواضح أنه لا يمكن الاعتماد على إيرادات أعمال الألعاب B2B الخاصة بها لتحقيق هذه العملية. تعتمد استراتيجية تشكيل رأس المال في SBET بشكل رئيسي على تمويل PIPE وإصدار الأسهم المباشرة، وليس على الإيرادات التشغيلية.
تمويل السوق المالية
في الشركات المدرجة التي تتبنى استراتيجية خزينة التشفير، فإن الطريقة الأكثر شيوعاً والقابلة للتوسع هي جمع الأموال من خلال التمويل في السوق العامة، من خلال إصدار الأسهم أو السندات، واستخدام العائدات لشراء الأصول الرقمية مثل البيتكوين. تتيح هذه النموذج للشركات بناء خزائن تشفير كبيرة دون استخدام الأرباح المحتجزة، وتستفيد بالكامل من أساليب الهندسة المالية في الأسواق المالية التقليدية.
إصدار الأسهم: حالة التمويل التقليدي القابلة للتخفيف
في معظم الحالات، يصاحب إصدار أسهم جديدة تكاليف. عندما تقوم الشركة بجمع الأموال من خلال إصدار أسهم جديدة، تحدث عادةً أمران:
تم تخفيف الملكية: تنخفض نسبة المساهمين الأصليين في الشركة.
ربحية السهم ( EPS ) انخفضت: في حالة ثبات صافي الربح، فإن زيادة إجمالي رأس المال تؤدي إلى انخفاض EPS.
تؤدي هذه التأثيرات عادةً إلى انخفاض أسعار الأسهم، والسببين الرئيسيين هما:
منطق التقييم: إذا كانت نسبة السعر إلى الأرباح (P/E) ثابتة، بينما انخفضت الأرباح لكل سهم، فسوف ينخفض سعر السهم أيضًا.
نفسية السوق: غالبًا ما يفسر المستثمرون التمويل على أنه نقص في أموال الشركة أو أنها في أزمة، خاصة عندما تُستخدم الأموال التي تم جمعها في خطط نمو لم يتم التحقق منها بعد، بالإضافة إلى ذلك، فإن الضغط الناتج عن تدفق الأسهم الجديدة بكميات كبيرة إلى السوق يمكن أن يؤدي أيضًا إلى انخفاض الأسعار في السوق.
نموذج حقوق الملكية المضادة للتخفيف من MicroStrategy
MicroStrategy(MSTR) هو مثال نموذجي للتعارض مع السرد التقليدي "تخفيف الأسهم = تضرر المساهمين". منذ عام 2020، كانت MSTR نشطة في شراء البيتكوين من خلال تمويل الأسهم، حيث زادت إجمالي الأسهم المتداولة من أقل من 100 مليون سهم إلى أكثر من 224 مليون سهم بحلول نهاية عام 2024.
على الرغم من أن رأس المال قد تم تخفيفه، إلا أن أداء MSTR غالبًا ما يتفوق على البيتكوين نفسه. السبب في ذلك هو أن MicroStrategy كانت لفترة طويلة في حالة "القيمة السوقية أعلى من القيمة الصافية للبيتكوين المحتفظ بها"، أي ما يسمى mNAV > 1.
فهم القسط: ما هو mNAV؟
mNAV = MSTR القيمة السوقية / ( القيمة السوقية للـ BTC المحتفظ بها من قبل MSTR - الديون )
عندما يكون mNAV > 1، فإن السوق يعطي تقييمًا لـ MSTR أعلى من القيمة السوقية العادلة لبيتكوين التي تمتلكها.
بعبارة أخرى، عندما يحصل المستثمرون على تعرض لعملة البيتكوين من خلال MSTR، فإن السعر المدفوع لكل وحدة يكون أعلى من تكلفة شراء BTC مباشرة. تعكس هذه العلاوة ثقة السوق في استراتيجية رأس المال لمايكل سايلور، وقد تمثل أيضًا رأي السوق بأن MSTR يوفر تعرضًا لعملة البيتكوين مع الرفع المالي والإدارة النشطة.
دعم المنطق المالي التقليدي
على الرغم من أن mNAV هو مؤشر تقييم أصلي للعملات الرقمية، إلا أن مفهوم "سعر التداول أعلى من قيمة الأصول الأساسية" موجود بالفعل بشكل شائع في المالية التقليدية.
تتداول الشركة غالبًا بأسعار أعلى من القيمة الدفترية أو صافي الأصول لعدة أسباب رئيسية:
طريقة تقييم التدفقات النقدية المخصومة ( DCF )
المستثمرون يهتمون بالقيمة الحالية للتدفقات النقدية المستقبلية للشركة (Present Value)، وليس فقط الأصول التي تمتلكها حالياً.
هذه الطريقة في التقييم غالبًا ما تؤدي إلى أن تكون أسعار تداول الشركات أعلى بكثير من قيمتها الدفترية، وهذا يكون أكثر وضوحًا في السيناريوهات التالية:
من المتوقع أن تنمو الإيرادات وهوامش الربح
تمتلك الشركة سلطة التسعير أو حماية تقنية/تجارية
مثال: قيمة Microsoft ( لا تستند إلى أصولها النقدية أو الأجهزة، بل تستند إلى التدفق النقدي المستقر المستقبلي لبرامج الاشتراك.
تقييم الأرباح وإيرادات مضاعفة ) EBITDA (
في العديد من الصناعات ذات النمو العالي، تستخدم الشركات عادة نسبة السعر إلى الأرباح P/E) أو مضاعف الإيرادات للتقييم:
قد تتداول شركات البرمجيات ذات النمو المرتفع بمضاعف من 20-30 ضعف EBITDA;
قد تتداول الشركات الناشئة حتى بدون أرباح بمعدل 50 ضعف الإيرادات أو أعلى.
مثال: بلغت نسبة السعر إلى الأرباح في أمازون 1078 مرة في عام 2013.
على الرغم من أن الأرباح ضئيلة، لا يزال المستثمرون يراهنون على هيمنتها المستقبلية في مجالات التجارة الإلكترونية وAWS.
تتمتع MicroStrategy بميزة لا تمتلكها البيتكوين نفسها: وهي وجود هيكل شركة يمكنه الوصول إلى قنوات التمويل التقليدية. باعتبارها شركة مدرجة في الولايات المتحدة، يمكنها إصدار الأسهم والسندات، وحتى الأسهم الممتازة (preferred equity) لجمع الأموال، وقد فعلت ذلك بالفعل، وكانت النتائج مذهلة.
استخدم مايكل سايلور هذا النظام بمهارة: حيث جمع عدة مليارات من الدولارات من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل بفائدة صفرية (zero-percent convertible bonds)، بالإضافة إلى منتج الأسهم الممتازة المبتكر الذي تم إطلاقه مؤخراً، واستثمر كل هذه الأموال في البيتكوين.
يدرك المستثمرون أن MicroStrategy قادرة على شراء البيتكوين بكميات كبيرة باستخدام "أموال الآخرين"، وأن هذه الفرصة ليست سهلة التكرار من قبل المستثمرين الأفراد. إن علاوة MicroStrategy "لا تتعلق بتداول NAV قصير الأجل"، بل تأتي من الثقة العالية في قدرة الشركة على جذب وتوزيع رأس المال.
(# mNAV > 1كيف يمكن تحقيق تقليل التخفيف
عندما تكون أسعار تداول MicroStrategy أعلى من صافي قيمة الأصول التي تمتلكها من بيتكوين ) أي mNAV > 1###، يمكن للشركة:
إصدار أسهم جديدة بسعر أعلى من السعر السوقي
سيتم استخدام الأموال المجمعة لشراء المزيد من عملة البيتكوين (BTC)
زيادة إجمالي حيازة BTC
تعزيز NAV وقيمة الشركة (Enterprise Value) لزيادة متزامنة
حتى في حالة زيادة الأسهم المتداولة, قد تبقى حصة BTC لكل سهم (BTC/share) مستقرة أو حتى ترتفع, مما يجعل إصدار أسهم جديدة عملية مضادة للتخفيف.
(# ماذا سيحدث إذا كان المNAV أقل من 1؟
عندما يكون mNAV < 1، فهذا يعني أن قيمة BTC التي تمثلها كل دولار من أسهم MSTR تتجاوز دولارًا واحدًا ) على الأقل من الناحية الفنية ###.
من منظور التمويل التقليدي، يتم تداول MSTR بخصم، أي أقل من قيمته الصافية (NAV). سيؤدي ذلك إلى تحديات في تخصيص رأس المال. إذا قامت الشركة في هذه الحالة بتمويل الأسهم لشراء BTC، من وجهة نظر المساهمين، فإنها في الحقيقة تشتري BTC بسعر مرتفع، وبالتالي:
تخفيف BTC/عملة ( كل سهم من BTC المحتفظ به )
وتقليل قيمة المساهمين الحاليين
عندما تواجه MicroStrategy حالة المNAV < 1، فلن تتمكن من الاستمرار في الحفاظ على تأثير "إصدار أسهم جديدة → شراء BTC → زيادة BTC/سهم".
فماذا تبقى من خيارات في هذا الوقت؟
(# إعادة شراء الأسهم، بدلاً من الاستمرار في شراء BTC
عندما يكون mNAV < 1، فإن إعادة شراء أسهم MSTR تعتبر سلوكًا يضيف قيمة )value-accretive###، والأسباب تشمل:
أنت تقوم بإعادة شراء الأسهم بسعر أقل من القيمة الجوهرية لـ BTC
مع انخفاض عدد الأسهم المتداولة، سترتفع BTC/عملة
قال سايلور بوضوح: إذا كانت المNAV أقل من 1، فإن أفضل استراتيجية هي إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC.
(# الوسيلة الأولى: إصدار الأسهم الممتازة )Preferred Stock ###
الأسهم الممتازة هي نوع من الأوراق المالية المختلطة، تتوسط في الهيكل الرأسمالي للشركة بين الديون والأسهم العادية. عادةً ما توفر توزيعات أرباح ثابتة، بدون حقوق تصويت، وتكون لها أولوية على الأسهم العادية في توزيع الأرباح والتصفية. على عكس الديون، لا تحتاج الأسهم الممتازة إلى سداد رأس المال؛ وعلى عكس الأسهم العادية، يمكن أن توفر دخلاً أكثر توقعًا.
أصدرت MicroStrategy ثلاثة أنواع من الأسهم الممتازة: STRK و STRF و STRC.
STRF هو الأداة الأكثر مباشرة: إنها أسهم ممتازة دائمة غير قابلة للتحويل، تدفع عائد نقدي ثابت بنسبة 10% سنويًا بقيمة اسمية قدرها 100 دولار. لا تحتوي على خيار تحويل الأسهم، ولا تشارك في ارتفاع أسعار سهم MSTR، بل توفر فقط العائد.
سيتقلب سعر سوق STRF حول المنطق التالي:
إذا كانت MicroStrategy بحاجة إلى تمويل، فسوف تصدر المزيد من STRF، مما يؤدي إلى زيادة العرض وخفض السعر؛
إذا زاد الطلب على العوائد في السوق ( مثل فترات انخفاض أسعار الفائدة )، سترتفع أسعار STRF، مما يقلل من العائد الفعلي؛
هذا يشكل آلية ضبط الأسعار الذاتية، وعادة ما تكون نطاقات الأسعار ضيقة ( على سبيل المثال $80-$100 )، مدفوعة بطلب العوائد والعرض والطلب.
مثال: إذا كانت السوق تطلب معدل عائد قدره 15%، فقد ينخفض سعر STRF إلى $66.67؛ وإذا كانت السوق تقبل 5%، فقد يرتفع إلى $200.
نظرًا لأن STRF هو أداة غير قابلة للتحويل، وغير قابلة للاسترداد بشكل أساسي ( إلا في حالة حدوث شروط تحفيز ضريبي أو رأسمالي )، فإن سلوكه يشبه السندات الدائمة، يمكن لـ MicroStrategy استخدامها مرارًا وتكرارًا ل"شراء" BTC دون الحاجة إلى إعادة التمويل.
STRK مشابه لـ STRF، مع عائد سنوي بنسبة 8%، ولكنه أضاف ميزة رئيسية: عندما يتجاوز سعر سهم MSTR $1,000 يمكن تحويله بنسبة 10:1 إلى أسهم عادية، مما يعادل تضمين خيار شراء خارج نطاق المال بعمق (call option)، مما يوفر لحامله فرصة للارتفاع على المدى الطويل.
STRK يتمتع بجاذبية قوية للشركات والمستثمرين، وتشمل الأسباب:
فرص الصعود غير المتماثلة لمساهمي MSTR:
سعر سهم STRK حوالي $85، و10 أسهم يمكن أن تجمع $850;
إذا تم تحويله في المستقبل إلى سهم واحد من MSTR، فإن ذلك يعني أن الشركة ستشتري BTC بسعر 850 دولارًا حاليًا، ولكن فقط إذا ارتفع سعر سهم MSTR فوق 1,000 دولار سيحدث التخفيف؛
لذلك، خلال فترة MSTR < 1000 دولار، تكون غير قابلة للتخفيف، حتى بعد التحويل، تعكس الزيادة الناتجة عن تراكم BTC السابق.
هيكل العائد الثابت:
STRK يوزع أرباح بقيمة $2 كل ربع سنة، بمعدل سنوي قدره $8؛
إذا انخفض السعر إلى 50 دولارًا، ستصل العائدات إلى 16%، مما يجذب المشترين لدعم السعر؛
هذه البنية تجعل STRK تتصرف مثل "سندات ذات خيارات": الدفاع في الاتجاه الهبوطي والمشاركة في الاتجاه الصعودي.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 15
أعجبني
15
5
مشاركة
تعليق
0/400
CryptoGoldmine
· منذ 11 س
عائد الاستثمار للمعدّن خلال ثلاث سنوات بلغ 72% والبيانات تتحدث.
الشركات المدرجة تدير أصول التشفير: تحليل نموذج التمويل المبتكر لشركة MicroStrategy
تحليل نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية للشركات المدرجة
مع تطور سوق الأصول الرقمية، بدأت المزيد من الشركات المدرجة في إدراج الأصول الرقمية في ميزانياتها العمومية. اعتبارًا من يونيو 2025، تمتلك حوالي 250 شركة بيتكوين، بما في ذلك 26 شركة جديدة. تشمل هذه الشركات مجموعة متنوعة من الصناعات والمناطق، بما في ذلك التكنولوجيا والطاقة والمالية والتعليم.
تعتبر العديد من الشركات البيتكوين أداة تحوط ضد التضخم، مشددة على خاصية انخفاض الارتباط مع الأصول المالية التقليدية. حتى مايو 2025، كان هناك 64 شركة مسجلة لدى SEC تمتلك معًا حوالي 688,000 BTC، وهو ما يمثل حوالي 3-4% من إجمالي المعروض من البيتكوين. يقدر المحللون أن أكثر من 100-200 شركة حول العالم قد أدخلت الأصول الرقمية إلى بياناتها المالية.
نموذج احتياطي الأصول الرقمية
عندما تقوم الشركات المدرجة في البورصة بتخصيص الأصول إلى الأصول الرقمية، فإن إحدى القضايا الأساسية هي كيفية تمويل شراء هذه الأصول. على عكس المؤسسات المالية التقليدية، فإن معظم الشركات التي تعتمد على استراتيجية خزينة التشفير لا تعتمد على تدفق النقد من الأعمال الرئيسية. التحليل التالي يأخذ MicroStrategy(MSTR) كمثال رئيسي.
التدفق النقدي من الأنشطة الرئيسية
الطريقة الأكثر صحة من الناحية النظرية هي شراء الأصول الرقمية من خلال التدفق النقدي الحر الناتج عن الأعمال الأساسية للشركة، لكن في الواقع هذه الطريقة تكاد تكون غير قابلة للتطبيق. تفتقر معظم الشركات إلى تدفق نقدي مستقر وكبير بما يكفي، مما يجعل من الصعب عليها تراكم كميات كبيرة من الأصول الرقمية دون الاعتماد على التمويل الخارجي.
خذ MicroStrategy كمثال, تأسست الشركة في عام 1989, وكانت في الأصل شركة تركز على برمجيات ذكاء الأعمال, لكن إيراداتها الرئيسية كانت محدودة. في الحقيقة, كانت التدفقات النقدية التشغيلية السنوية لـ MSTR سلبية, مما يبعدها كثيرًا عن حجم استثماراتها في البيتكوين التي تصل إلى مئات المليارات من الدولارات. ومن هنا, يتضح أن استراتيجية خزينة MicroStrategy للأصول الرقمية اعتمدت منذ البداية على عمليات رأس المال الخارجي.
ظهرت حالة مشابهة أيضًا في SharpLink Gaming(SBET). قامت الشركة في عام 2025 بالتحول إلى حاملة خزينة الإيثريوم، حيث اشترت أكثر من 280,706 ETH( بما يعادل حوالي 8.4 مليار دولار). من الواضح أنه لا يمكن الاعتماد على إيرادات أعمال الألعاب B2B الخاصة بها لتحقيق هذه العملية. تعتمد استراتيجية تشكيل رأس المال في SBET بشكل رئيسي على تمويل PIPE وإصدار الأسهم المباشرة، وليس على الإيرادات التشغيلية.
تمويل السوق المالية
في الشركات المدرجة التي تتبنى استراتيجية خزينة التشفير، فإن الطريقة الأكثر شيوعاً والقابلة للتوسع هي جمع الأموال من خلال التمويل في السوق العامة، من خلال إصدار الأسهم أو السندات، واستخدام العائدات لشراء الأصول الرقمية مثل البيتكوين. تتيح هذه النموذج للشركات بناء خزائن تشفير كبيرة دون استخدام الأرباح المحتجزة، وتستفيد بالكامل من أساليب الهندسة المالية في الأسواق المالية التقليدية.
إصدار الأسهم: حالة التمويل التقليدي القابلة للتخفيف
في معظم الحالات، يصاحب إصدار أسهم جديدة تكاليف. عندما تقوم الشركة بجمع الأموال من خلال إصدار أسهم جديدة، تحدث عادةً أمران:
تؤدي هذه التأثيرات عادةً إلى انخفاض أسعار الأسهم، والسببين الرئيسيين هما:
نموذج حقوق الملكية المضادة للتخفيف من MicroStrategy
MicroStrategy(MSTR) هو مثال نموذجي للتعارض مع السرد التقليدي "تخفيف الأسهم = تضرر المساهمين". منذ عام 2020، كانت MSTR نشطة في شراء البيتكوين من خلال تمويل الأسهم، حيث زادت إجمالي الأسهم المتداولة من أقل من 100 مليون سهم إلى أكثر من 224 مليون سهم بحلول نهاية عام 2024.
على الرغم من أن رأس المال قد تم تخفيفه، إلا أن أداء MSTR غالبًا ما يتفوق على البيتكوين نفسه. السبب في ذلك هو أن MicroStrategy كانت لفترة طويلة في حالة "القيمة السوقية أعلى من القيمة الصافية للبيتكوين المحتفظ بها"، أي ما يسمى mNAV > 1.
فهم القسط: ما هو mNAV؟
mNAV = MSTR القيمة السوقية / ( القيمة السوقية للـ BTC المحتفظ بها من قبل MSTR - الديون )
بعبارة أخرى، عندما يحصل المستثمرون على تعرض لعملة البيتكوين من خلال MSTR، فإن السعر المدفوع لكل وحدة يكون أعلى من تكلفة شراء BTC مباشرة. تعكس هذه العلاوة ثقة السوق في استراتيجية رأس المال لمايكل سايلور، وقد تمثل أيضًا رأي السوق بأن MSTR يوفر تعرضًا لعملة البيتكوين مع الرفع المالي والإدارة النشطة.
دعم المنطق المالي التقليدي
على الرغم من أن mNAV هو مؤشر تقييم أصلي للعملات الرقمية، إلا أن مفهوم "سعر التداول أعلى من قيمة الأصول الأساسية" موجود بالفعل بشكل شائع في المالية التقليدية.
تتداول الشركة غالبًا بأسعار أعلى من القيمة الدفترية أو صافي الأصول لعدة أسباب رئيسية:
طريقة تقييم التدفقات النقدية المخصومة ( DCF )
المستثمرون يهتمون بالقيمة الحالية للتدفقات النقدية المستقبلية للشركة (Present Value)، وليس فقط الأصول التي تمتلكها حالياً.
هذه الطريقة في التقييم غالبًا ما تؤدي إلى أن تكون أسعار تداول الشركات أعلى بكثير من قيمتها الدفترية، وهذا يكون أكثر وضوحًا في السيناريوهات التالية:
مثال: قيمة Microsoft ( لا تستند إلى أصولها النقدية أو الأجهزة، بل تستند إلى التدفق النقدي المستقر المستقبلي لبرامج الاشتراك.
تقييم الأرباح وإيرادات مضاعفة ) EBITDA (
في العديد من الصناعات ذات النمو العالي، تستخدم الشركات عادة نسبة السعر إلى الأرباح P/E) أو مضاعف الإيرادات للتقييم:
مثال: بلغت نسبة السعر إلى الأرباح في أمازون 1078 مرة في عام 2013.
على الرغم من أن الأرباح ضئيلة، لا يزال المستثمرون يراهنون على هيمنتها المستقبلية في مجالات التجارة الإلكترونية وAWS.
تتمتع MicroStrategy بميزة لا تمتلكها البيتكوين نفسها: وهي وجود هيكل شركة يمكنه الوصول إلى قنوات التمويل التقليدية. باعتبارها شركة مدرجة في الولايات المتحدة، يمكنها إصدار الأسهم والسندات، وحتى الأسهم الممتازة (preferred equity) لجمع الأموال، وقد فعلت ذلك بالفعل، وكانت النتائج مذهلة.
استخدم مايكل سايلور هذا النظام بمهارة: حيث جمع عدة مليارات من الدولارات من خلال إصدار سندات قابلة للتحويل بفائدة صفرية (zero-percent convertible bonds)، بالإضافة إلى منتج الأسهم الممتازة المبتكر الذي تم إطلاقه مؤخراً، واستثمر كل هذه الأموال في البيتكوين.
يدرك المستثمرون أن MicroStrategy قادرة على شراء البيتكوين بكميات كبيرة باستخدام "أموال الآخرين"، وأن هذه الفرصة ليست سهلة التكرار من قبل المستثمرين الأفراد. إن علاوة MicroStrategy "لا تتعلق بتداول NAV قصير الأجل"، بل تأتي من الثقة العالية في قدرة الشركة على جذب وتوزيع رأس المال.
(# mNAV > 1كيف يمكن تحقيق تقليل التخفيف
عندما تكون أسعار تداول MicroStrategy أعلى من صافي قيمة الأصول التي تمتلكها من بيتكوين ) أي mNAV > 1###، يمكن للشركة:
حتى في حالة زيادة الأسهم المتداولة, قد تبقى حصة BTC لكل سهم (BTC/share) مستقرة أو حتى ترتفع, مما يجعل إصدار أسهم جديدة عملية مضادة للتخفيف.
(# ماذا سيحدث إذا كان المNAV أقل من 1؟
عندما يكون mNAV < 1، فهذا يعني أن قيمة BTC التي تمثلها كل دولار من أسهم MSTR تتجاوز دولارًا واحدًا ) على الأقل من الناحية الفنية ###.
من منظور التمويل التقليدي، يتم تداول MSTR بخصم، أي أقل من قيمته الصافية (NAV). سيؤدي ذلك إلى تحديات في تخصيص رأس المال. إذا قامت الشركة في هذه الحالة بتمويل الأسهم لشراء BTC، من وجهة نظر المساهمين، فإنها في الحقيقة تشتري BTC بسعر مرتفع، وبالتالي:
عندما تواجه MicroStrategy حالة المNAV < 1، فلن تتمكن من الاستمرار في الحفاظ على تأثير "إصدار أسهم جديدة → شراء BTC → زيادة BTC/سهم".
فماذا تبقى من خيارات في هذا الوقت؟
(# إعادة شراء الأسهم، بدلاً من الاستمرار في شراء BTC
عندما يكون mNAV < 1، فإن إعادة شراء أسهم MSTR تعتبر سلوكًا يضيف قيمة )value-accretive###، والأسباب تشمل:
قال سايلور بوضوح: إذا كانت المNAV أقل من 1، فإن أفضل استراتيجية هي إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC.
(# الوسيلة الأولى: إصدار الأسهم الممتازة )Preferred Stock ###
الأسهم الممتازة هي نوع من الأوراق المالية المختلطة، تتوسط في الهيكل الرأسمالي للشركة بين الديون والأسهم العادية. عادةً ما توفر توزيعات أرباح ثابتة، بدون حقوق تصويت، وتكون لها أولوية على الأسهم العادية في توزيع الأرباح والتصفية. على عكس الديون، لا تحتاج الأسهم الممتازة إلى سداد رأس المال؛ وعلى عكس الأسهم العادية، يمكن أن توفر دخلاً أكثر توقعًا.
أصدرت MicroStrategy ثلاثة أنواع من الأسهم الممتازة: STRK و STRF و STRC.
STRF هو الأداة الأكثر مباشرة: إنها أسهم ممتازة دائمة غير قابلة للتحويل، تدفع عائد نقدي ثابت بنسبة 10% سنويًا بقيمة اسمية قدرها 100 دولار. لا تحتوي على خيار تحويل الأسهم، ولا تشارك في ارتفاع أسعار سهم MSTR، بل توفر فقط العائد.
سيتقلب سعر سوق STRF حول المنطق التالي:
مثال: إذا كانت السوق تطلب معدل عائد قدره 15%، فقد ينخفض سعر STRF إلى $66.67؛ وإذا كانت السوق تقبل 5%، فقد يرتفع إلى $200.
نظرًا لأن STRF هو أداة غير قابلة للتحويل، وغير قابلة للاسترداد بشكل أساسي ( إلا في حالة حدوث شروط تحفيز ضريبي أو رأسمالي )، فإن سلوكه يشبه السندات الدائمة، يمكن لـ MicroStrategy استخدامها مرارًا وتكرارًا ل"شراء" BTC دون الحاجة إلى إعادة التمويل.
STRK مشابه لـ STRF، مع عائد سنوي بنسبة 8%، ولكنه أضاف ميزة رئيسية: عندما يتجاوز سعر سهم MSTR $1,000 يمكن تحويله بنسبة 10:1 إلى أسهم عادية، مما يعادل تضمين خيار شراء خارج نطاق المال بعمق (call option)، مما يوفر لحامله فرصة للارتفاع على المدى الطويل.
STRK يتمتع بجاذبية قوية للشركات والمستثمرين، وتشمل الأسباب:
فرص الصعود غير المتماثلة لمساهمي MSTR:
هيكل العائد الثابت:
دوافع المستثمرين والحوافز للتحويل: